斯坦利·德鲁肯米勒 - 美联储劫贫济富
访谈记录
乔： 他对这方面的了解远超我所知。
德鲁肯米勒： 我很惊讶史蒂夫没有提到”金融条件”这个词，因为伯南克当时并不是直接从利率入手，而是从金融条件说起的。据我所知，上次我查的时候，股市处于历史高位，不知道涨了多少——200%，不管涨了多少。按照美联储计算金融条件的方式——我今早读到一篇文章，大概是准确的，也符合我的直觉——美联储认为，目前的金融条件实际上比六月份稍微紧了一点。我不知道这是否属实，是别人写的。但股市处于历史高位这一事实，至少说明金融条件并没有什么问题。
我很惊讶。说实话，我不太在乎调查——那些人是拿真金白银在押注的。大资金都押注他们会缩减购债规模；否则黄金不会涨50美元，美元不会暴跌，股市也不会疯涨。我赞同保罗·G今早那篇文章的观点。我认为他们临阵退缩了。这才是真正的悲剧所在——他们本来有一次免费的机会：缩减购债已经充分被市场预期，完全可以启动这一进程、让我们摆脱对宽松的依赖，而且不会有任何代价，因为市场早已消化。他们却错过了。
问题在于：回看六月金融市场发生的一切，这将使下一任主席启动这一进程比不经历这场闹剧要难得多。所以，如果说沟通是工具箱中的一种工具，那么这整套”透明度”论——我认为是个错误。
德鲁肯米勒： 我不相信透明度，吉米。吉米和我之前聊过这个。1979年我在匹兹堡国家银行——那是格林斯潘之前、CNBC之前的时代。某个周日早上我醒来，发现美联储在前一天晚上、也就是周六夜里加息了200个基点。保罗·沃尔克——在我看来是史上最伟大的美联储主席——打断了通胀的脊梁，开启了一段长期增长的时代。透明度带来的是更多的波动和更多的混乱。看看刚刚发生的前瞻性指引的闹剧——他们被自己的”点阵图”困住了。他们想在前瞻性指引上保持透明，结果呢，天哪，按照他们自己的预测，联邦基金利率在2016年应该是3%。那现在怎么办？我支持沃尔克：该做的就是停止所有的高谈阔论，像他以前那样踏实做事。
乔： 我一直反复说的这个叙事——我们从美联储听到的这套说辞：“我们会慢慢开始缩减购债，届时失业率会降到7%，然后朝6.5%迈进，GDP到那时应该达到3%到3.5%“——是一个多么美好的小故事。但我们已经历了五年的复苏。没有人能确定未来是否会一切按计划进行，从而让他们顺利退出。我最大的担忧，就是经济不配合——因为它确实没有配合。此前的预测与GDP实际表现相差甚远。那么，如果经济不给力——如果失业率回升怎么办？如果他们永远无法根据经济基本面来证明退出是合理的，又该怎么办？我们难道需要每个月850亿美元永无止境地买下去？
德鲁肯米勒： 我对量化宽松的担忧，在媒体上的记录大概比我希望的要多——几个月前我因为其他原因受到了一些关注，也发表了一些关于美联储的评论。让我来总结一下我对量化宽松的核心担忧。
首先，我想说，QE1——当时市场功能失调、面临崩溃风险——我认为伯南克主席的做法极具创造性，也极具胆识，是美联储历史上最大胆、最有效的举措之一。考虑到他的学术背景和他所处的位置，我想不出还有谁能比他更适合、更出色地完成QE1这项工作。所以我首先要说：我认为伯南克主席是一位杰出的公职人员，他在QE1上的所作所为堪称壮举。
话虽如此，我认为量化宽松是一种非常规手段，应该用于非常规时期——市场功能失调、潜在崩溃之时。QE2我都不赞成。但正如你所说，乔，我们现在已经处于复苏的第五年。股市一涨再涨。我们说的不是零利率——我们说的是每个月850亿美元。
我不认为美联储的学者们真正理解潜在退出所带来的意外后果。昨天，主席被问及此举是否会使退出更加复杂，令我难以置信的是，他暗示不会。怎么可能——六月份发生的事情，仅仅因为他们暗示”如果经济连续强劲三个月，也许我们可能会小幅缩减”，就引发了那样的震荡。他们怎么可能认为，每个月往资产负债表里加入850亿美元——说实话，也是往投资者的资产负债表里加——退出会不变得更难？
所有人都盯着美联储的资产负债表——3万亿美元，以及由此带来的问题。但别忘了还有另一张资产负债表，那就是我们这些市场参与者的资产负债表——我们把债券卖给了美联储，被迫转入他们极力希望我们持有的风险资产。我们被迫以受补贴的价格买入证券，而一旦这些补贴撤除——不管什么时候——那些价格将会调整，正如六月份所展示的，而且会立即调整，在几乎没有成交量的情况下调整。
我在匹兹堡的老东家曾经说过：操纵股价需要花费数亿美元来托住一只股票。但一旦财报出来，所有这些钱都白费了，因为市场会重新定价。这种用来托市的”财富效应”——一旦撤除，就会在无成交量的情况下下跌，重新定价。我敢打赌：从始至终，量化宽松的财富效应将会是负的，而不是正的。
乔： 那你给我解释一下——昨天，今天看起来也一样，市场在上涨。我不知道最终会不会收涨，但显然是在涨。坏消息应该是坏消息吗？如果你认为美联储这是个坏消息——这只是未来一两周的短期反弹吗？
德鲁肯米勒： 作为一个市场从业者，我热爱这种局面。这太精彩了。这对每一个有钱人来说都太精彩了。这是有史以来最大规模的财富从中产阶级和穷人向富人的转移。谁拥有资产？富人。亿万富翁。你以为沃伦·巴菲特讨厌这个吗？你以为我讨厌这个吗？昨天我过得非常不错。
好，任何人认为——周五我们得知萨默斯出局，然后在美联储会议开始前20分钟，一名白宫官员泄露将提名耶伦，再20分钟后我们得知将是耶伦且不缩减购债——任何认为金融市场可能在72小时内消化这一系列信息的人都是在说笑。这对市场中期来说非常利好。但我所谈的这些，都是长期的问题，对于市场从业者来说在短期内几乎无法操作。
我的意思是，我想我在三月份上你节目的时候说过，我们处于一轮四年牛市的第七局。本来我以为现在差不多该结束了。现在我们打进了加时赛。也许酒碗快空了——几乎见底了——结果两个侍者端着一桶新酒走了进来。我们要真的狂欢了。
乔： 是啊……现实就是——这对斯坦这样的人非常有利，对像我这样的人也有一定好处，但程度小得多。但这对我的孩子们、他的孩子们，以及给斯坦和我当球童的那些人来说是有害的。这才是真正糟糕的地方。
经济并没有他们所希望的那样发展。显然伯南克——我认为从长远来看这是最糟糕的事情，因为他在说情况比我们预想的要糟糕得多。他本来有一次免费的机会。现在他应该是独立的，不受任何影响。这是好事。但我实在想不通他们为什么不直接开始。这次宿醉只会更严重。
德鲁肯米勒： 但他们不会削减福利支出。他们碰都不会碰。我们将继续削减食品券，继续削减幼儿启蒙项目，继续削减NIH的科研经费。这里正在发生的事情相当惊人。
乔： 你有一个非常惊人的统计数据，我今天一早就在看——关于我们现在给老年人的钱，与我们期望今天出生的孩子未来所要承担的。
德鲁肯米勒： 这是一个我寻找了大约一年半的数字。我稍微帮助过的一个叫”Can Kicks Back”的组织，委托拉里·科特利科夫——我想我三月份在你节目上也提到过他——他是全国顶尖的代际会计学者，波士顿大学教授。基本数字如下：如果你是一个普通的65岁老人，你将净获得比你缴纳的多327,000美元的福利。
乔： 多三十二万七千美元？
德鲁肯米勒： 是的。当然这里有一些假设——也许是30万，也许是35万——但这是这位专家的最佳估算。而如果你是一个尚未出生的人，根据现行的福利和税收计划，你将多缴纳425,000美元而少拿到相应的福利。所以，现在的老年人将比未来的老年人多获得70万美元。这居然没有引起人们的关注？
我们看看正在削减的那些项目，而这些人却是不可触碰的。大家都说：“老年人不会放弃那些福利的。“但我认为，如果老年人知道这个数字，他们会愿意放弃的。我真的不认为他们想这样对待自己的孙子孙女和曾孙——我真的不这么认为。
乔： 我同意你的看法，但我认为这太难了。
德鲁肯米勒： 是的，我100%同意你——如果你理性地看待这些数字，一切都说得通。如果每个人最终都是极端自私的，好吧——短期内，这确实很难。
就是和提出实际未偿债务数字的那位学者合作——有人说是70或80万亿美元。想想看：这里每个人都缴纳工资税，对吧？如果你仔细想想，这实际上就是政府向你借钱，并承诺以后还给你。所以这是政府的表外债务。这位学者尽了最大努力估算——如果把这笔债务纳入资产负债表，也就是说，把按计划税收和计划福利的未来收入流用现值折算后净出来，那么这个国家的当前债务就不是官方宣称的16万亿美元——而是200万亿美元。
乔： 两百万亿？
德鲁肯米勒： 是的。同样，这里有假设，也许是180万亿，也许是220万亿。但无论如何都远远超过16万亿。
看看主流媒体描述这次政府关门的方式——好像连谈论这些事情都是难以想象的。好像没有人愿意听了。那些想处理福利支出问题的人正在输掉公关战。他们输掉的原因是把焦点放在了债务上。我认为我们必须把焦点放在这个统计数字的不公平性上，贝基——你可能已经看到了，我之前发给你的那个。
如果你回溯三四十年前，联邦支出用于儿童和老年人的比例大致相当——各约20%。在过去三四十年里，这个数字变成了老年人50%，儿童15%。想想这意味着什么。这就是我们现在的处境。如果你往前看未来十年，根据联邦预算，按照国会预算办公室的数据，我们将增加1万亿美元——其中8750亿美元流向医疗保险、医疗补助和社会保障；60亿美元流向儿童。六十亿。
乔： 你之前说我们处于牛市的第七局——你现在怎么看？你说打进了加时赛。
德鲁肯米勒： 是的，我再说一遍，过去四天发生的事情非同寻常——我认为这将延长这个进程。现在有很多利好因素。当你看到潜在的耶伦美联储，以及刚刚发生的这一切——在我看来，除非发生什么真正非常特殊的情况，否则根本不可能启动任何实质性的缩减购债……我是说，也许这种”涓滴货币政策”——把钱送给亿万富翁，然后寄希望于我们去消费——会奏效。但五年了，它没有奏效。所以我担心的是——乔之前隐含的问题是：我们怎么脱离这种依赖？我们刚刚错过了你所能想象的最好的机会，却没有扣动扳机。
乔： 如果当初是萨默斯，如果他们缩减了200亿美元的购债，黄金会是正面反应吗？
德鲁肯米勒： 我认为不会——黄金会跌，跌到1200美元。
乔： 事实上——你改变主意了吗？不，我知道，因为昨天早上有人说，“黄金的判断很准！“但那不是我的判断。那不是我的判断，那是高盛的判断。现在什么都说不准了。
德鲁肯米勒： 好吧，看——我所说的关于对量化宽松担忧的一切，是作为一个公民、从长远角度来说的。作为一个资金管理者，作为一个在市场中运作的富人，这对我来说很好。我不认为这对美国有利。但我可以告诉你它确实有利的是——它对黄金有利。从中期来看，它对风险资产有利。在某个时间点，这一切将会结束。我不知道什么时候会结束。但我认为，目前风险资产的风险收益比相当不错。
乔： 但是要多久？我的意思是，你说不会——
德鲁肯米勒： 这就是游戏的关键，对吧？游戏就是判断什么时候结束。我不知道。幸运的是我不再管理一个大型对冲基金了——我还能够改变想法。
乔： 当我判断这个泡沫不可能像我们经历过的那样大的时候——它能吗——像房地产泡沫那样？
德鲁肯米勒： 我们从这里学到了一些东西。我不知道他们愿意走多远。所以我们可能会复制同样的情形——因为我们在2000年代中期并没有每月购买850亿美元。那时的货币政策太宽松了，但我们没有做这种事。现在危机在哪里？紧急情况在哪里？为什么我们要每月花850亿美元，不断加大最终退出的难度——而且再说一遍，有两张资产负债表：美联储的资产负债表，以及所有被公众吸入的资产的资产负债表。
贝基： 斯坦，谢谢你来这里。关于SEC的事，当你改变想法的时候，再来找我们。