耐心
日期: 2020.03
价值就是企业的现金+可变现的资产+ 创造未来现金的能力（硬核ROE）。
市场继续恐慌下跌，这种场面我见过七次。暴跌不可怕，可怕的是暴跌后的阴跌，让人看不见希望，让人不再相信价值。我三十年的经验告诉我，这种情况下投资者唯一能信靠的就是价值。关键是对价值的认识。有些投资者一直分不清楚价值和估值的区别，套用人与狗的例子，人是价值，狗绳是估值，狗就是价格。在暴跌的时候，我们需要清醒地认知：你持有的股票是公司的股份，公司是有内在价值的。关键是要算清楚内在价值，或者形象地讲，要搞清楚人的位置，你就不会对狗的上蹿下跳恐惧。狗绳是有range的，价格不会脱离价值太远太久。
我在2003年买过1倍EV/EBITDA的燕山石化，当时我去燕郊拜访管理层，管理层问我：‘为什么1倍 EBITDA没人买？这是一年就回本的生意。‘我回答：
‘现在叫熊市，熊市没有人相信你未来的业绩，认为你今年赚了，明年就会亏损。即使有人相信你的业绩，他手里也没有资本可以买进。‘我当时买进后以为至少可以涨到5倍EBITDA，结果在两倍的时候，它的大股东中石化实在看不下去，把它私有化了，我也只赚了100%。我说只赚100%，熊市里的投资者可能说我矫情。非也，这种市况下，有很多十倍股在等着你捡。
那我说的价值是什么？就是企业的现金+可变现的资产+创造未来现金的能力（硬核ROE）。什么叫硬核 ROE？就是你赚的是现金，不是应收款，也不是左手进右手必须出的资本开支。而且必须是可持续的自由现金流，今年赚了明年亏损的也不算。
这种企业有没有？从上海到深圳到香港到台湾到新加坡到韩国到日本到越南，我们看见不少。但必须耐心，等待黄金机会。
如何保持耐心，多研究市场？非也，市场充满噪音，今天的市场只会让你迷失。最近我在家里工作，足不出户，研究什么？研究我自己，研究我们团队，研究我们过去的交易数据。
我的研究分三个维度：过去所有投资的命中率；错误投资品种的亏损率；正确投资品种的盈利率。这三个维度，我最满意的是错误投资品种的亏损率：-12%。这背后体现的是我的纠错能力和反省能力。有些投资者，一个错误就可以葬送他的职业和人生，因为他太自信、太顽固。我和很多中国投资者的区别是我相信上帝，所以了解自己的渺小，了解自己那三十年经验的微不足道，知道自己常常很愚蠢。
投资的命中率，我并不满意，平均62%。但是我们 3%持仓以上的核心品种，命中率在70%以上。三年前，我们一个伦敦的意大利投资者就发现了这个事实，提醒我：‘你的核心持股表现非常好，你应该提高核心持股的权重。‘我是一个保守的投资者，平均持仓2%，最大的仓位6%。为什么这么保守？二十年前我也曾经是勇敢的投资者，但一些重仓品种的亏损让我对投资者关于未来的认知能力充满怀疑。一切投资推定都基于若干假设和若干主观臆断，所以我对每一笔投资都半信半疑。
但根据过去的交易数据，我是否应该调整信和疑的比例，可以六信四疑？过去七年来，在我和团队反复的辩论中，我的团队也越来越强大，同行们常常送来对我团队的赞扬。基于对过去客观数据的分析和对团队的信任，我准备将多头持仓的上限从6%调到8%，为在熊市里找到的优质品种留下足够的上升空间。但空头的上限仍然控制在6%，做空还是一个如履薄冰的交易。
投资是一个且行且反省的过程。我们先在风控制度上为黄金投资时期的到来做好准备。
看着市场的暴跌，我充满了激动和盼望，但我屏住呼吸，耐心地等待着恐慌的市场在完美的时机以完美的价格把我的投资目标送到我的枪口上。
耐心，不要走火。