真正的对冲基金（1）——低相关性
日期: 2021.04
⼀样的信息，凭借不⼀样的思考，是可以取得阿尔法的。
过去八年我们在下跌市场保持盈利的秘诀之⼀就是组合的低相关性。组合的风险可分为三个层面：市场风险，行业的基本面风险，管理者的风险。
所谓市场风险就是市场本身的起起落落带来的业绩波动。我们的应对就是长期的持续的不问市场⽅向的多空策略以及跨市场策略。多头头⼨和空头头⼨表现的相关性通常是负值。如果你的组合永远保持接近的多头头⼨和空头头⼨，在多数情况下，就永远有赚钱的头⼨和亏钱的头⼨。如果团队的选股能⼒够优秀，就可以长期保持盈利头⼨⽐亏损头⼨多、盈利头⼨的总盈利⽐亏损头⼨的总亏损多，也就是说可以创造阿尔法。跨市场策略也很重要，如果组合分布只是在单⼀市场，不论多么分散，也是集中的——集中于⼀个市场。我们过去八年前后投资于11个市场，经过多年的淘汰，慢慢集中于6个市场：中国、⾹港、台湾、美国、韩国、⽇本。这6个市场情绪不⼀致，所以总是有涨有跌，带来了组合的平衡。
⾏业的基本⾯风险是指⾏业周期的不确定性，以及对这种周期的误判。我们的应对就是分散于不同的⾏业。风和有⼀个在⾏业⾥领先的相对庞⼤的半导体团队，我们的很多周期判断领先于市场，但是我们的半导体配置总是控制在50%以内。⽐如今年第⼀季度，由于周期⻓度不确定，而⾏业估值⼤幅领先周期，整个半导体⾏业的股价起起落落，找不到⽅向，我们的半导体组合整体表现⽋佳。但是由于我们在⾦融、消费品、新能源汽车的投资取得卓越表现，整个基⾦仍然表现优异。假如我们因为⾃⼰对半导体研究能⼒的⾃信⽽集中于半导体⾏业，我们⼀季度就只会有2%的表现，⽽不是12%的表现。不论我们在哪⼀个领域的研究能⼒有多强，如果⾏业基本⾯处于客观不确定时期，我们有再强⼤的能⼒也⽆计可施。这个时候⾏业的多元化就变得⽆⽐重要，配置⾏业的低相关成为我们应对⾏业基本⾯不确定的最佳策略。
第三个风险，⼈的风险才是组合管理最⼤的风险。⽆论我多么有经验、多么优秀，状态总是波动的。所以从第⼀天起我就把寻找⼈才、培训⼈才、打造团队、打造流程作为我⼯作的第⼀要务，⽽不是像多数PM⼀样⾃⼰醉⼼于⼏个个股的研究。除了券商，我们⾃下⽽上的基本⾯研究都是由我的团队完成的，我主要在他们的研究过程中像导师帮助博⼠⽣⼀样以各种⽅式帮助他们thinkdifferent（这是风和的投资理念：⼀样的信息，凭借不⼀样的思考，是可以取得阿尔法的），在最后决策阶段把关，并在投资后进⾏风控管理。我们开发了⼀个软件叫LOGOS，表⾯上是⼀个风控系统，相当于尽职调查清单，其实起到培训作⽤，用来训练团队的思考⽅式，强化思考框架。
但是这种培训可能带来⼀个弊病：我们16个分析师的思考共振，虽然投资建议出⾃16个⼤脑，但⼀旦16个⼤脑思考⼀致，就和我⾃⼰⼀⾔堂没有区别。于是我从发掘⼈才开始就注意多样性：有卖⽅来的，有买⽅来的，有⾮投资⾏业来的，也有刚毕业的；⼯作地点也是多样的：有上海，有新加坡，有台湾，也有越南。⽽且我每周的例会都是独⽴的，⼏乎不开全投资团队的⼤会，以避免情绪的传染。周⼀我和互联⽹分析师开周会，周⼆和半导体分析师开周会，周三和消费、医疗分析师开周会，周四和新能源车分析师开周会，周五和其他分析师开周会。当然，这样的结果就是我必须轮轴转，但是⼀分耕耘⼀分收获，我的各团队分析师的业绩长期保持低相关，每个⽉总是有团队在赚钱、有团队在亏钱。
或许有⼈会问：⼤家都赚钱不是更好？⼤家都赚钱的反面就是可能⼤家都亏钱。如果⾃上⽽下的投资者来看我们的组合，就会发现我们的组合常常⾃相⽭盾，这就是我所追求的——⾃相⽭盾才能让我安之若素、甘之如饴，⽽⾼度⾃信却总是让我忐忑不安。⽐如⽬前我们的消费团队⾮常看空，但半导体团队⾮常看多。而我不⼲预，也睡得很安稳。我在单个股票的决策上总是就盈利趋势论股价，忽略市场判断。所以，即使明天全球市场崩盘，我也可能取得盈利。
这三个风险的应对策略背后的共同点就是低相关性，低相关是建⽴真正的分散组合的关键。
相关概念
- 低相关性组合 — 本文阐述低相关性是构建真正分散组合的核心原则
- 有机组合 — 本文描述多空组合的有机构建方式
- 团队多样性与低相关性 — 本文以团队管理实践阐述多样性如何产生低相关性