胡猛北大讲座
日期：2025.11
很多的外面来的一些专家来给你们讲课，这是很好的机会，但是一定要注意对方的背景。如果是一个做法餐的厨师来给你讲川菜，我觉得也没必要去听，对吧？或者一个川菜厨师过来跟你讲日本料理，我觉得你没必要去听。
我今天跟大家讲投机是基于我的背景，我是什么背景，我管理的是一个对冲基金，目前我自己亲自管理的，是一个65亿美元的多空对冲基金。我们曾经被评为亚洲最好的多空对冲基金，也被评为亚洲日本以外的最佳对冲基金。所以我做的是对冲基金，是做多和做空。
我们作为一个投机者，有投机者的自豪，就我们过去13年只有一年是亏损的，亏了4.8%，其他12年都是正的。这是只有投机者才能做到的，这是投资者做不到，很难做到的，这是我们投机者引以自豪的地方。就今年过去十个月，我们只有一个月亏损，四月份，其他几个月都是盈利。而四月份只亏了0.3%，这是我们投机者的优点，就是我们能够把这个回报管理的更平滑，我们今年的回报是在50亿美元以上的对冲基金里，我们在全球应该是排到前三的，明列前茅，全球名列前茅的一个对冲基金。所我来跟你们讲，对冲基金相当于一个川菜厨师。我跟你讲投机讲川菜，厨师讲川菜，我觉得是ok的。
我来给你们讲投机。讲投资，我觉得我不够qualified，反像李录，常劲兄给你们讲投资是qualified的，所以说我是给你们讲投机可能更合理，但第三点就前面强调的基于你们的未来的可能的职业，我觉得你们未来面临的职业我说更可能是投机。
为什么我这么讲？举个例，以这个股市相关，假如你们是去一个二级市场的，是一个基金，不是去VC，不是去PE，你去假如去做个基金经理。你面临什么？你如果去给你们老板讲投资，假如你今年亏损，明年又亏损，你说我这些股票，我讲我看他们的内在价值怎么怎么样，但是你被市场考核，你被投资者考核，被你老板考核是基于mark to market price，你不能说market is stupid，对吧？我是正确的，你确实可能是正确的，三年后、四年后可能是正确的，但是你没有这个机会，就会被，你就会被fire。你就被炒掉了，你没有时间去，没有机会给你证明你的投资是否正确，但你说我不会去打工的，我出来要创业，但你创业投资者也会fire你。当一个投资者看到你今年亏了10%，明年又亏10%，投资者可能把你fire，投资者会赎回。他会选择那些他认为看起来回撤比较小的、回报比较稳定的基金经理，但如果还有种幸运，你说你老爸给了你 100 亿美金，是吧？你根本不需要融资，你不用打工，你不用找投资者，那你老爸是不是能够坚持不变？先假定老爸 100% 支持你，老爸说 100 亿亏到光了也没关系，你的员工会 fire 你，当你连续出现两年亏损，你的员工知道他拿不到奖金了，因为你不可能在基金亏损还给员工发奖金。员工看到这个high water mark，看到 20% high water mark，你员工会失去信心，你员工会跳槽，他会换一个没有high water mark的一个基金。所以，其实你们的命运未来可能，你们跟常老师学了很多投资，拥有了投资的梦想与理想，但有可能也没有这样的命，最后还是投机的命。所以今天我觉得讲讲投机对大家可能也是有帮助的。
当然在我讲这个投机之前，我觉得我们先有个清晰的定义，什么是投机？什么是投资？区别是什么东西？那我这个定义是比较严格的定义，可能常劲兄不同意，回头我讲完以后，我下线之后他再给你们这个细说。我认为如果你的这个回报是取决于同一个股票，在不同时点的价格差，就是投机。就你的回报是来于mark to market，你进去是按照market成本进去，出来是按照market成本出来，你取两个时点的价格差，这就是投机。就是这个东西在不同时间来得到不同的价位，但是价位背后形成的原因我后面会讲，我认为这是投机，这就是投机，就二级市场里的基金基本都是投机。
什么是投资？严格的讲，如果你的钱能够进到一个企业的balance sheet，进到他的报表，然后你的投资是取决这公司内在价值的不断增加，你的回报来源于它不断地增加，而不是仅仅是因为市场价格的波动，你这就是投资。当然这两个不是完全区别开的，他们有overlap。举个例子，如果你投机的时间够长，如果你的mark to market时间够长，比如是8年、10年。这样呢影响这个价格的就是它内在价值就占了很大的一个因素，市场的情绪占的比例可能相对比较小，在这种情况下你的投机就趋向投资了。
同样的有些做投资的，有些做PE的，但他进去仅仅因为现在是个风口，他认为二级市场会以更高的价位去买他的，退出的时候去IPO，能够退出，他其实也是投机。所以说投资投机有区别，但是界限有时会混淆。比如巴菲特，他虽然在二级市场买进卖出，但他时间够长，所以说他的回报来源主要还是公司内在价值的增加，所以他是投资，就市场情绪影响不大。但如果你的holding period只是一年两年，这个时候市场情绪的影响对股价的影响远远超越这个内在价值本身。比如一个股票为什么一个月能够double？比如我们现在持有的一个memory，一个日本的一个记忆体的股票，一个月内翻了三倍，它的这公司的内在价值一个月能涨三倍吗？不可能的，一定是市场情绪，做企业没有那么容易的。但是你看股价为什么总是在一年内有一倍、两倍的波动？不是内在价值波动，是市场情绪波动，所以这我先说清这个投机和投资的定义，因为我的职业就是靠市场的这个波动，从波动里面赚到钱。
所以我认为我是做投机，而你们未来的工作，决定你们职业的命运的，评价你们的也是市场价格的波动，所以你们未来大概率也是投机的命运，所以我觉得，你们在投资课堂外学会投机是很有必要。了解这个区别，有什么帮助？太有帮助了，当一个投机者，你是个投机者，把自己当成投资者，那这个后果很严重，对吧？就前面我讲的，你可能会被你们老板炒鱿鱼，你会被你的投资者赎回，你会被你的员工炒鱿鱼。
反过来，投资者如果把自己当成是一个投机者，后果也挺严重。就是你如果你去关心市场价格，你本来是带着投资的想法去做个企业，你要看着它五年、十年，但是你被市场价格的波动影响，然后用这个去，你自己来用这个来评估自己，你认为你亏了钱，那这个后果也很严重。就投资者把自己当投机者，和投机者把自己当成投资者，后果也很严重。你们将主要面临的是我说的第一种情况：本来是投机者，把自己当成投资者，后果很严重。
但是这两个其实也有它必然联系，就是我反复强调优秀的投机者首先必须是优秀的投资者，这是为什么？这是为什么？你们上常老师的课是很有意义，因为你，尽管你们将来要成为投机者，但还是要先学好投资，因为这跟股价的定价有关系，在这个股价里面，它永远是两个部分组成，一部分基本面，一部分是情绪面。基本面就是你们在常老师课堂上学的东西，那还有情绪面。这两个占比的因素有多大？跟时间长短有关系，时间越短情绪面的占比越高，对吧？在一年之内，12个月之内可能情绪面占比超过50%的，对吧？如果10年以上，可能这个情绪占比可能只有10%，主要是基本面。所以你要做个优秀的投机者，你首先还是要了解公司的内内在价值，要了解这个价值的波动。
就借用这个狗和人的关系来对比，我们在，虽然最后我们的盈亏取决于狗的位置，但是你还是要了解人，当然你要了解狗绳是足够长，如果我们用简单的估值，E和PE，这个E角度代表了你去做E的研究，代表你在做投资，同时你要研究PE，因为PE的range太大了，这股票10倍合理，有时候10倍可以涨到30倍，但盈利涨3倍是很难的。你要在12个月之内，这个盈利的预期有三倍的变化是很难的。有 10%就不错了，但是这个PE的变化有时候一倍、两倍、三倍的变化。所以说其实在刚才我说50%，50%是因为基于尊重常老师在旁边，如果常老师不在，我告诉你们在12个月之内这个基本面的影响可能只有30%，七成是情绪的影响。所以你花了30%要搞清楚这公司内在价值，你要花70%要搞清楚这个情绪的变化。
所以说做一个优秀投机者，你首先要做一个，成为一个优秀投资者，至少了解这30%东西，了解这个人的位置。所以说，当这狗绳在变的过程中你才敢有时候做逆市，你知道什么时候该做逆势投资，什么时候该做顺势投资？我经常强调这个逆势投资是一个非常好的方法，但是追涨杀跌不一定是错误，追涨杀跌在我们公司不一定是贬义词，但它不是，不一定是褒义词，它是个中性的词。Sometimes你需要逆势投资，sometimes你需要追涨。所以说这是为什么做投机不容易，哈哈，投机不容易。
反过来，这个优秀的投资者是未必可以成为优秀投机者，就虽然你搞清楚了公司，这个把这公司理解得很清楚，但如果你不理解市场，因为最终你作为一个投机者跟你定价的，决定你的成功、失败的是市场，最后是市场在做，跟你做，市场在判断你，你最后这笔交易到年底12月31号是市场用，我们是用市场价来结算。你不能去跟市场argue，这公司的这个earning在上升，它的book value在上升，为什么这个你要认为是亏损呢？因为股价在跌，所以你就是亏损，作为优秀投资者未必可以成为优秀投机者，一定要了解市场。
那最后大家可能最关心的问题，就是说你现在你们已经接受我讲的了，你知道你未来可能是投机的命运，你需要成为一个投机者，那如何才能成为优秀投机者？可能这是你们最关心的。投机，其实你们内心深处是默默接受的，对吧？虽然常老师在课堂上面讲，你下面在想，其实在想投机的事情，关键是如何成为优秀投机者。我前面讲了，首先成为优秀投资者，这是前提，在这个前提下，当你对公司的这个生意搞懂了，对公司商业模式搞懂了，对公司未来的这个cash flow，你心里大概很了解了，在这种情况下，怎么样来成为一个优秀投机者，要做些什么事情？
第一点我觉得最重要的一点就要怀疑市场。是的，你们最后的结果要让市场来给你下定论，你赚钱还是亏钱，但是你要怀疑市场。如果你就简单的随波逐流跟着市场，你很难成为优秀的投机者，一定要怀疑市场，当市场给这个股票定价100块钱的时候，你在想可能它就只值，是不是只值20块钱？是不是这些市场情绪太高了？当每个人都跟你讲英伟达是好股票的时候，你要想一想英伟达的商业模式有没有问题？是不是可持续？你看，你要看这个DCF里面很多假设，今天你如果按照英伟达，你去做过DCF，你做，你要看里面那些假设是不是靠谱，要怀疑市场，或者当市场在抛弃一个东西的时候，你要想一想这个公司是不是市场在过度的抛弃，在抛弃这公司要怀疑市场。所以虽然你是市场里的玩家，但你首先，你要如果成为一个成功的市场的玩家，你要怀疑市场。都不怀疑市场，你是很难成为一个优秀的玩家的。第一要怀疑市场。
第二点，比第一点更重要的是要怀疑自己，不能太相信自己，永远保持半信半疑。在我过去35年的这个职业生涯里面，我看过很多在我身边来来回回的基金经理，凡是我看经常表现业绩好的，是那种满脸狐疑的，就是这个脸，都恨不得五官凑到一块去，每天这个脸上全是焦虑的，常常表现非常好。而有些看起来自信满满的基金经理，你会发现他们后来的表现其实多半都是很差的，这一点我是因为在市场我请过很多人培训很多人，所以说我是有，我是看过足够多的样本。2000，2001年的时候在我身边，因为我对很多基金经理，我会有选择性的，谁在我身边。基金经理那点，全中国top five的公募的基金经理有三个是在我身边的走动的，在我公司我招人的时候也是在看这个人是不是太自信，太自信的人，我一般不会挑。不要相信自己，这就是为什么在我们基金，我们的所谓重仓股也就是2%，3%，而不是像很多中国基金经理动不动就10%，有些人甚至搞出15%，20%，在我们这是不可能的。就你不要，永远记住我经常有很多新的同事来挑战我说：哎，老板，为什么我这个公司我有high conviction，对吧？为什么不买多一点，或者跌下去，我为什么不可以买更多？我们公司是反过来，跌下去就止损，我们20%就开始止损，而不是说让你买更多，这是和市场很多价值投资者是相反，因为我的回答是一个问题。我说是谁的high conviction，是你的conviction。你是谁？你就是人，人的conviction，关于未来，因为投资是关于未来，是不靠谱的。我不相信自己，这个自己，我是强调不相信人，因为我们投资这个职业是一个很tough的职业，我们是挑战时间，但上帝怎么控制这个？控制我们是因为空间和时间，给你一个宇宙，告诉你无限大，给你时间，昨天永远回不去，明天永远不知道。
人类都在用大概率在思考，但这个世界，你有没有发现充满了小概率事件。因为上帝，规划明天不是用概率，不是用人类的概率，你只是用人类的这个所谓的概率来思考明天好像应该怎么样。不是，如果你按照大概率，这个世界完全不是今天这个样子。所以我们要做投资的首先要学会谦卑，在时间面前的谦卑。我经常跟我们同事讲，像你们做很多投资叫research，很多这些Goldman，Morgan Stanley他们都叫research department。我说你们太高估自己了，如果你做物理学的研究，你叫research，我同意，对吧？你可以，精确的预测到，今天你怎么把这个，把你的飞船送到火星，是吧？你可以算得出来，对吧？我们做投资，我们的所谓research只是猜而已，我们叫猜。你们的任何一个结论基于大量的假设，这假设随时是在变化的。做投机最重要的，是要怀疑自己。其实投资也应该怀疑自己。但我还是讲投机，首先要怀疑自己，不要太相信自己。
我们为什么过去，以我们基金为例，过去十三年我能做到十二年盈利，因为我不相信自己，我们每当出现不利的情况，我们就是止损，严格的止损，我们的止损多么严格？就我们当我们整个基金出现2.5%的回撤，因为我们很高度分散，我们跨了七八个市场，然后我们又是做多和做空，我们跨了七八个行业、七八个市场，做多加做空。所以对我们来讲，2.5%的回撤是比较大的事情，但对很多这些long only的，像国内的公募，那可能2.5%的回撤是家常便饭，对我们是个大事，我们出现2.5%的回测，整个基金我们就减掉20%的gross，整个基金减了20%，什么意思？简单的，如果我们出现10%的回测，我前面已经来来回回已经减掉4次了，就整个我们基金只剩下30%多的gross。当你基金剩下30%多的时候，想再亏损都不容易了，要何况是多和空，所以想亏损不容易了。这是为什么我们过去能把亏损控制得很好，然后从头来思考，重新来检省自己，就不要太相信自己，因为人是有执念的，做投机者最好，用我们借佛家的话就是要去执，不要有执念，不要认为一个公司，这公司一定是多好的公司，公司是在变化的。
我经常跟很多这个基金经理开玩笑，我说你这个上市公司的CEO，他都不知道这个企业明年的命运会怎么样，为什么你一个所谓的投资者，你就这么信誓旦旦认为这公司明年会怎么样，十年后会怎么样。我嘲讽一个市场上有个跟别人讲超长期投资的一个基金经理，我说你这是融资的语言，不是投资的语言，你是去忽悠你的投资者超长期投资，说当我出现亏损的时候，你们不要慌，我们追求超长期投资。你自己了不了解超长期，你知不知道中国十年后的未来在哪里？你知不知道这个企业10年后的未来在哪里？如果这个你都不清楚，你跟投资者讲超长期投资，你自己都不清楚的事情就是欺骗嘛。你跟别人讲，你去批发一个油来卖给下家。你跟客户讲，我这油肯定不是地沟油。这油不是你做的，兄弟，你只是去买的，你怎么保证那个供应商他卖的不是地沟油？你有没有什么设备来检测？没有。所以说很多所谓的投资者也是类似的情况，从sell side，从某个地方拿个idea想一想，自己加工，然后就给投资者讲超长期投资，讲五年、十年后的事情，我觉得这是自欺欺人。
所以我们要怀疑自己，我觉得不管作为投资者还是作为投机者，最重要的要学会怀疑自己，不要相信自己。我为什么能够，我有35年的经验，业绩做的也非常好，为什么我能饱受怀疑自己？我觉得一个很大的原因，就我投资上很大一个进步，是因为我I believe in god。我相信神，相信上帝，当你相信上帝，你就会知道人多么的渺小，很多人都是很，不光是投资人，还有很多企业家是这样的，有可能做空调仅仅因为是过去二三十年，这个空调如果有渗透率的故事，然后你就开始讲，哇，我是多么伟大的企业家，我多么了不起，这就是人在高估了自己。我们如果借雷军的话，就是这风口的猪只是因为风口吹起来了，但这个猪呢，就把自己当成鹰了，以为自己是老鹰，飞得很高，等风停了就知道了，你是不是飞得起来？但是很多企业家或者投资者，都没有很好的认清自己，太相信自己。所以我这35年经过了很多个cycle，我经过了很多熊市，也面临过很多很多不确定。所以我知道你知道自己的这种我们人类的分析的这种脆弱性，都是盲人摸象，你抱住这个腿，你就说是个树，然后你就坚定的认为是树，然后就开始给它施肥。你让投资者来投资你，你说这棵树我拿着，我去施肥浇水，我让这个树长大，茁壮成长，等你施了很多肥以后，这个大象就走了。你的树呢？你的树就没有了，还有什么茁壮成长？我们就是盲人摸象，我们在未来面前是盲人摸象，企业好一点，相对是一个相对比较小的象。特别是宏观，那是个大象，很多人喜欢谈宏观，我在我们公司，我经常讲，讲宏观是illegal，不让讲宏观。我们有些基金经理被我批的这个带着眼泪，就跟我讲宏观，就从办公室离开了。宏观的因子是更多，是真的大象，更大的象，每个人抓住两三个factor，就觉得很自信满满。哇，我怎么看好啊，我觉得这怎么样，怎么看好，怎么不看好。谈宏观这是扯淡。企业的相对好一点，但即使企业也有很多因素，我们能了解多少因素？就算你是一个企业家，这个本人对这自己的企业其实未来也是充满不确定，很多企业家朋友每天也是愁眉苦脸的，未来有很多不确定因素，不光是经济的，不光市场的，还有政治的因素，不光是一个国家政治，甚至还有地缘政治的因素。
我们做投机的，因为不相信自己，也不相信市场，我们能做的，包括我今天早上还在跟我的同事讲的我们能做的是什么。下雨大概率还是小概率？我们不管，只要有概率，20%还是30%，50%下雨，但是我们能做的就是穿好雨衣，带好雨伞，就随时准备可能会下雨。比如这个AI，现在每个人在讲AI泡沫，AI有没有泡沫。Honestly，我很难去判断这个什么时候泡沫破裂，但是我们要做好这个准备，明天破裂。因为我们是做基金管理者，我们是在为投资者管理资产，我们要有这个责任心。特别因为我们是对冲基金，投资者把钱交给我们是认为我们在市场不好的时候，我们也能帮他们，不让他们亏钱，甚至帮他们赚钱。
我们为什么评为亚洲最佳对冲基金？是因为我们在2018年市场暴跌的时候，绝大多数基金亏钱的时候，我们还赚了10%，靠的是什么呢？就是要带好雨伞，穿好雨衣。什么是雨伞？就是对我来讲就是做空，当然这更是可能是常劲兄反对的了，是吧？很多这个价值投资是反对做空的，但我们是很喜欢做空的。因为做企业是逆水行舟，向上做不容易的。企业做好是不容易的，做差是很容易的。所以企业变好，其实你看有多少企业变好，你们就看道琼斯指数，进道琼斯指数的是不是都应该是优秀企业？都是曾经的优秀企业，但今天道琼指数跟50年前的道琼指数还有多少overlap？overlap很少了。理论上那些被道琼斯指数淘汰的公司，你回头看都是，都应该是做空的机会，都应该是做空的机会。你包括看中国过去10年前的很多所谓优秀企业，你现在回头看都是做空的机会。很多所谓伟大的企业是曾经伟大而已，伟大也是曾经伟大而已，持续伟大是很难的。From good to great，当你有些伟大的企业，from great to greater，更伟大，那是更难的，所以我们很喜欢做空很多一些伟大的企业。因为当我们认为你这个伟大不可持续，我们认为市场都认为你伟大，所以说说给了你，已经给了你伟大的估值了，就算你已经很伟大，so what？你已经伟大的估值给到你伟大的价格了，一旦你变得不那么伟大，就是一个short，对我们就是个做空。做投机的跟做投资的不一定一样，投资者都买high quality的企业，我们不一定买high quality的企业，我们有时候做空一些high quality企业，当你的很high quality的企业有一点瑕疵，市场就会抛弃你。苹果手机，如果今天你这个打电话打不通，你是会抛弃它；反而你买一个山寨手机打不通，你反而是ok的。
所以我们做多，反而有时候我们做多东西比较差的企业，因为我是一个周期投资者，就我的哲学，周期哲学。在我眼的眼里大多数企业都是周期，即使包括苹果，你回头看苹果历史就是三个周期而已，是吧？PC的周期，ipod周期，后来最后这个iphone周期，现在还是iphone周期，我们今天有做空苹果，为什么做空苹果？因为这个iphone的周期已经结束了，渗透率故事已经结束了，它原有的商业模式本身已在受到挑战。第二，苹果一直没有下一个产品。因为这个库克他是一个管理优秀的管理者，不是一个企业家，他们在下一个产品一直是无所作为，甚至这方面还不如学习乔布斯的雷军，对吧？雷军能够从手机做到汽车，是吧？还能做到家电，这是有突破的地方。但是大家给了苹果以伟大公司的估值，所以说我们会比较苹果周期，如果你是周期来看，当你面对一个周期公司的时候，我们的心态是不一样的。
当我们看好一个行业，举个例。在二十几年前，二十四、五年前，我是那个时候很喜欢投资航空，那个时候在中国航空还有渗透率的故事。中国以前主要三大航，国航、南航和东航。我买什么呢？质量最好的是国航，ROE最高的是国航，对吧？很多人可能就去买国航，但是我不是，我是挑最差的买。为什么买最差的呢？差的公司，因为这种周期性行业一起来之后都会受益。当这个坐飞机的人越来越多，中国人有钱了开始坐飞机，因为我说这是25年前的故事，2000年。然后你的margin会起来，但margin起来的时候举个例，好的公司原来是10%的margin，假如这个价钱，我们做个简单模型，假定其他都不变，只是价钱变，然后你的margin增加了，这个增加 10% margin，你从10%到20%，你利润增加了多少？增加了一倍。但是我是一个差的公司，我是东航，我的margin只有1%，同样的票价增加10%以后，假定其他factor不变，那我这个margin从1%假如变成11%，那我的利润就增加10倍。
就谁的弹性更大呢？当然是东航的弹性更大。原来我们是买的南航，当时我是南航的最大的流通股股东，大概2001年的时候。后来我发现东行更差。后来我又马上赶紧买东航，发现东航的balance sheet是更差的，他的报表是更差，他经营是更差，他的operating margin是更低的。所以我就跑去买更低margin。因为我们作为投机者，我买的是个变化，我们赚的是delta。而变化里面我们讲三个变化，在我公司讲3M架构就是TAM (total addressable market), market share和margin三个变化。这里面最有弹性的是margin。Market share是很难的。你从20%的market share做到25%的，其实费了九牛二虎之力。你问这些做手机的是多么难，但TAM有时候不是你能左右的。就整个手机市场的这个TAM (total addressable market)它的变化，这不是你一个企业家能决定的，但margin变化是弹性很大的。比如举个例，这个memory占了这个手机很大的一个成本。但memory的成本下来的时候，你的margin就上去了，你的利润就可能double，反过来memory价格上去，当然你的margin就会下来。
像现在我们有做空这个小米，为什么做空小米呢？其中很重要一个原因，不是因为它什么车，是因为现在memory价钱起的非常快。Memory是他的手机里面很重要的，主要的一个成本。所以我们知道未来几个季度大概率小米的利润会下来。当然长期投资者会跟我讲小米这个公司多么伟大，我知道这雷军确实是很厉害的，给我讲很多讲十年后会怎么样。十年后的事情真的是不知道。像我们很多股票，我们持有已超过十年，但我从来不是十年前做的这个判断，而是滚动的。像以前学而思，我们曾经是超过十年的持有，后来我们也曾经持有，我们也做空过，但我们的持有是一定是滚动研究。
我们不要去说未来，就我们谈恋爱一开始就说我们俩要怎么终身。你们俩样才刚见面，彼此了解多少？一步一步来，一年一年的过，一年一年过。我们今年过得不错，我们明年继续过。但过了某一年发现你们两个过不下去，各种原因就是没法过了，是吧？那就友好的分手，不要一开始就承诺我们要终身，这是不负责任的承诺。
跟这个投资一样的。你看一个企业，就算你做了三个月的研究，已经对这个企业下了结论，这个企业我要投资它十年，十年后会怎么怎么样。我觉得这是人类的这个投资高估了自己，高估了人。人没有这么厉害的，人没这么厉害。我们我们在未来面前就是盲人摸象，就是盲人摸象。但为什么有时候看到有些人讲长远讲对了呢？因为这是幸存者偏见。100个人讲未来的事情，最后有一个人讲对了，哇，你看到这个人多么成功，那是运气，那是God bless，不是因为他多么厉害，人与人的智商能差多少？我突然以为我是聪明人，我也曾经是高考状元，以为自己多么聪明，但后来发现人与人的差别没那么大。随着你在市场上越来越久。但人和猴子是有差别的。但人和同学之间其实差别没有那没有那么大。有时候是God bless，你做了一个很远大的call，这个call正确了，你在20年前你觉得人类的未来是AI是吧？一开始我也从这开始学习，你make a record，但这个不是因为你多厉害，你是有灵感。什么叫灵感？是圣灵给你的感。牛顿看到这个苹果掉在地上，想到万有引力，不是因为牛顿，是灵感，灵感的东西是来源于这个圣灵在pass message给你，但我们资不要永远指望灵感，不要指望灵感。脚踏实地的每个企业做滚动研究，每个季报不要错过，每个季报是证明或者证伪你的逻辑的一个机会，要珍惜这个机会。我从来不鼓励这种买了就睡觉的，我给我们同事讲的是睡觉都要睁一只眼睛睡，要buy and watch，而不是买了就去睡觉。因为企业在变化，这个环境在变化，企业家本人也在变化，他商业模式可能也在变化。我们要密切关注他的变化，不要有这种执念，就是好公司坏公司的执念，不要有这种执念。
前面分享我是一个周期投资，对我来讲最重要的是周期，周期的关键是变化。虽然讲alpha，讲beta，但我讲的是最重要的是delta。投资要投资变化，对企业的变化，包括它的内在价值的变化。但这跟投资是相关的，包括市场情绪的变化都要关注。因为最后回到我刚才讲的投机，我们是要给这个价值做一个估值。比如我们价格是P，这个内在价值是V，这个价值以后乘个系数M，这个M的波动是很大的，P等于M乘以V，这个M是波动很大的。
M也要研究，那怎么研究M呢？这个情绪怎么研究？很难研究了，你怎么去猜市场情绪？那肯定是很难。如果不难，为什么投资者付我们two twenty？一定是很难。这为什么幸存者很少？索罗斯你看就那么一个索罗斯是吧？不多是因为确实市场情绪不容易把握。所以我跟你们分享我是怎么把握市场情绪的。
我把握市场情绪就两点，第一点要相信历史，为什么相信历史？如果我们不相信历史，不相信过去，我们的一个股票小米，过去五年小米的股价波动里面隐含了市场的各种情绪在因素在里面。那我们今天我们做分析去推到未来，其实那就是不可知的。说过去还是有一定有参考价值，我们基于历史做了基本面的分析，情绪面的分析来推断未来的股价。同样的，过去五年的股价本身也反映了基本面和情绪面。如果你认为你不相信过去五年的股价，那你今天做的工作去推断未来也没有意义。
所以要从过去五年看公司，有的公司可能不一样，看到商业模式的变化，市场的变化。有的公司可能需要看十年，有的公司可能只需要看三年。比如说你三年前重组过，看到过去三年估值的range。过去三年的估值range如果在10倍到20倍之间。像这里我假设用PE（市盈率）来代表市场情绪，这个PE的形成有很多很多因素，我后面会补充讲一点。我们就用10倍到20倍作为参考，当市场很悲观到10倍的时候，基本面你看了也是将继续向上的情况下，你可以在10倍买进。同样的当到了20倍可能就是你做空的机会。
我们公司是喜欢同一个公司在some years做多，在some years做空的。很多公司比如三星，我们很早以前做多，但前两年做空，然后今年又开始做多。我们是同一公司some years做多，some years做空，其中这个range很重要。所以说在20倍的时候你要更多从做空来想。当一个股票到了它这个range的高端，比方说过去10倍的，到20倍的时候，这个市场全是看好的。如果不看好的，不可能到20倍。你听到的全都是正面的声音，这个企业多么伟大，这未来不一样了，这一次…而市场经常告诉你这一次不一样了，这公司将会怎么样。这个AI时代来了，这公司会不一样，他们会怎么样。但从我过去35年的经验来看，我告诉我这个市场大多情况下会重复的。这一次不一样，这句话正确的概率是极低的，就发现还是一样，没有什么不一样，但sometimes确实会不一样，但可能10%，20% situation，确实可能这一次不一样。
那我们做投资你不要去玩20%的事情，还是要玩80%的事情。这个时候不要去想做多的事情，更多是要从做空的角度来考虑。这公司盈利是好，但好都在价格里面。好东西有价格，但是它的变化上怎么变化？他已经很伟大了，怎么再伟大，当然你说我们可以靠它的时间价值，他20%的ROE，靠这个rollover。但是我强调这20%是这个市场情绪面。我反复强调我们今天我做的这些假设，基于我们12个月的一个投资周期，强调用为我作为投机者来讲讲这个事情，市场情绪波动远远超过这20%。像刚才我讲的一个日本的memory公司一个月涨了三倍，它的价值绝对没有涨三倍。所以说市场情绪的波动超过你想象，要相信历史，怎么去把握市场情绪，我们还是要借鉴历史的range。
第二点，不要太相信历史。因为决定这个估值的factor非常多，我们尽量去梳理这些factor，有些factor它是会变化的，这个时候你要考虑过去的range，来rerating或derating。我们相信历史，要在过去历史的基础上来做rerating或derating，而不是凭空起一个高楼。我过去10倍-20倍，今天我看30倍-80倍，不是这样看。我的经验是我的做法是在过去的10倍-20倍的基础上，你要做rerating，15-25倍，或者做个derating，7倍-15倍。这个时候很多因素让你做rerating和derating。举个例，宏观的利率，当利率下降的时候，你的cost of equity在下来。当然你要rerating了，利率降市场钱更多。你股票也是一种商品，也是供给和需求，供给没有相对比较稳定情况下，需求钱多了，自然股价会上去，就整个市场水涨船高。你如果这个时候你还继续执着于10倍-20倍，20倍就能做空了。上一次20倍的时候利率是5%，现在是1%，你怎么可以用上一次的20倍，作为这一次的顶呢？肯定不能，一定要rerating，有可能要把这20倍的上限要挪到25倍，挪到30倍。
刚才讲的宏观的变化，还有微观的变化。我举例一个企业，比如说现在换了管理层了，以前的管理层是雷军，现在换成了张军，可能小米就需要derating。雷军的价值在于以前每次手机碰到困难，他能够力挽狂澜。新的CEO未必有这个能力，至少你还没证明这个能力之前，我们不应该给他这个估值，对吧？或者这个公司商业模式变了，原来是卖水的，现在利用卖水的渠道开始卖油了。那你还在用过去10倍到20倍的估值，那是不对的，肯定要做rerating或者derating。
我发现我讲的时间很多了，讲了快50分钟了，我就讲到这里吧。你们提问吧，提问比较好。因为我客观讲，我这人一个人在那讲没有激情。因为我不知道你们的情绪，不知道你们开心还是不开心，是吧？第二，我还想知道你们的问题，不知道你们关心什么，不关心什么，所以我根据你们的问题来回答可能更好，欢迎大家提问。对，就是这次看来技术还不够好，要不然我能看见每个同学表情就更好。那你们提问，我觉得安娜你帮助我，大家有什么问题提问，我回答问题可能更好。我喝一口水。
提问1：你好，就您刚才就提到，就是说这次不一样是一个很小概率的事件。但是如果真的发生了这个情况的话，就有基民有很严重的损失。那即便你都把仓位下降，你还在投入。就如果发生这种真的不一样的情况下，应该怎么办。
回答：这个很简单，做投资，刚才这个场景讲的非常好，最重要的是要诚实，诚实里面包括很多诚实。第一个对投资者要诚实，第二更重要的对自己要诚实。你明明就错了，是吧？这是当小概率事件发生的时候，你能应对的话。第一是止损，是吧？第二是重新评估。先止损，不要先思考，先止损。因为这个时候，人在这个亏损的时候是有很多偏见的，很stubborn的。不要相信自己，先相信纪律，投资最重要的是要讲纪律。
先止损，止损完以后重新review。如果发现真的是变化了，就是借用刚才我讲的rerating和derating，真的要rerating的，举个例，以前某个国家是专制的，大家给了他折扣，今天突然他开放了怎么样，大家该给他溢价，发生这种变化了要重新评估。这个时候要向索罗斯学习，反过来做，原来你做空的。我们举个例子，我都喜欢以个股为例，这个股票的20倍你做空的，但后来发现这公司发生了变化，这个时候未来的range可能应该在20倍到30倍，你要做的是立刻反过来做多，反手马上做多，第一把你的空头止损，第二立刻做多。要相信事实，相信变化，已经变化的事情。要尊重事实，不要尊重你自己，过去你心里的所谓的研究，就我说的所谓的猜。要相信已经发生的事实，反过来马上做多。
提问2: 关于配对交易的问题，就是我看您写到，就您不太建议做这个配对交易。但是像我们，比如我们主要是在中国做，不像你们可能跨区域比较好做，找更多机会。之后就在中国的话，那这个像政策，宏观的这种因素它就影响很大，尤其比如说前几年看，可能就是觉得比如这个宏观一直比较差的情况下，可能好多行业它都会比较确定的往下走。但是可能行业中确实能找到，比如说这个市占率之间的变化，盈利的变化，我来做一些这种配对交易，相当于是简化我的这个就是对于宏观维政策的判断，我做一个减法。我觉得我不知道这种方式的配对交易您觉得也会有问题。
回答：谢谢。首先证明你看了我的书的，我在公司里也讲，我在书里也讲，我说pair trade在我们公司illegal。因为pair trade是整个对冲基金行业最普遍的交易，几乎绝大多数，90%的对冲基金喜欢做pair trade。
在一个行业里面，比如你去long南航去short国航是吧？那为什么我在公司不让做pair trade？是因为我喜欢review我们过去的投资。因为我发现特别在中国这种国家，这种周期性更强，给我们带来利润的贡献有多少，我把它分成其实这个企业自身的因素可能占了30%，市场的因素可能占了20%，50%的因素来源于行业，就我们的利润主要来源是行业。今天你想去把这个行业把它对冲掉。今天整个中国的航空，我讲回到以前，现在不知道有没有渗透率故事。因为航空有渗透率故事的时候，越来越多人在做飞机，航空在上去的时候，这个周期你要去long一个short一个把这个最主要利润来源，就是这个周期的贡献就把它对冲掉，这是得不偿失的。最后你就去赚这个南航，国航的一点点的差。
而你的风险是什么呢？你的风险是gross。我们我用钱来举个例，你做多南航一个亿，做空国航一个亿，但你的风险是多少？风险是两个亿，因为有可能国行在在涨，南航在跌，这种可能是有的。所以你承担了两个亿美金的风险。但是你得到的回报，就是南航，国航这种一点点差，这还不叫arbitrage因为这个波动不一样，而是kind of arbitrage。你只是赚了他们之间的这一点差，你这是得不偿失的一个交易，把最重要的这个行业的周期的利润放弃掉。比如今天memory，全球都在短缺情况下，因为AI的需求或者因为供给的谨慎，这个时候你要去做多三星你要做空海力士，这是得不偿失的。你把一个确定的事件变成不确定了，我们行业的供需最确定。
在刚才我讲这三点里面，企业行业和市场里面，其实从研究的角度来讲，行业是确定性相对最强，就难度是最小的。我经常讲做你们在做未来去到你们的职业，你们面临一个东西和学校完全不一样。就是在学校是老师给你们命题，或老师给你们出了一个题，你们必须要回答是吧？回答不了你考试就过不了。但是当你们到自己的career，你们自己去run一个基金的时候，你是自己在为自己命题。千万不要给自己出一些自己回答不了的题，要出在自己能力范围内的题。你是130的智商，你就出120的智商可以回答的问题。你非要给自己出150的智商回答的问题，你不自己难为自己吗？自己给自己出题，出自己可以manageable的题，自己能够解决的题。
行业的题本来是容易的。就今天让我判断这个航空的周期，我认为肯定是比判断南航和东航他们最后的表现的这个差是容易的。按照很多人的做法去long一个好公司，你去long国航short南航，你回到我的投资框架，你不会觉得死的很惨吗。最后南航的利润涨了十倍，股价涨了八倍，可能国航的股价利润涨一倍，就算股价涨两倍，最后国航涨的少，南航涨得多。所以说你去做多国航做空南航，还不死的很惨吗？所以说这个企业判断要难度大，行业相对容易的，结果你把最容易的把它对冲掉，对容易的题我不回答了，这个钱我不赚，然后就挑难的题，不要这样，对自己好一点，挑容易的题来做啊不要自己难为自己。
追问：我再纠正一下就是我现在这个时点，我理解你的意思。但是比如说因为中国以前是一个增量经济，就是行业它整个变化比较大。那后面比如进入存量经济，就是说可能行业变化没有以前那么快的情况下，或者行业比较稳的这种情况下。
回答：我先打断你一下，对不起，投资最忌讳。OK，很多为什么有经验的人反而做的很差？因为经验多了之后，他就有很多偏见，就喜欢给自己先入为主的结论，什么存量，就说增量就少了，不要去自己下这种结论，你有多么大的一个judgement，不要去轻易make judgment。我说为什么不要自信呢？就是不要轻易make judgment，我们具体看，我就按一个行业看。举例，EV过去5年有没有增量？当然有增量，EV行业是有增量的，怎么会没增量呢？当然有增量，你不要轻易judge哦，在这喊中国没有什么增量的，只有存量博弈。
No，不要跟自己下这种结论，具体来，具体问题具体分析，千万不要下笼统的自上而下的结论，投资好，投机也好，自上而下有时候害死人，自上而下害死人。因为不是自上而下，本身有错，是我们能力有错。自上而下需要150的智商，你的智商多少？你的智商130，对不对？你解决了这个问题，你非要给我讲中国的命运怎么样，中国命运问题你能回答吗？你回答不了。中国宏观问题你能回答吗？回答不了。回答不了，我不回答，我们去尽量找些问题，不用回答这种难题的啊。我们说做投资还有点很重要，投机就更重要了，一定要有自知之明，知道自己的能力在哪，知道自己的智商多少，给自己命题的时候出容易的题，相对容易，但也不能太容易，太容易的话没有什么阿尔法可言而已。你去找了一个80分的智商可以回答的题没有意义，对吧？在你的能力范围内尽量相对难的题，在能力范围内尽量难的题，要是在能力范围内的题。这和常老师他们讲的能力圈是一个道理，所以说投机投资有相通之处，投机投资有相通之处。
提问3：您好，谢谢您的分享，您说那个怀疑自己，但是及时止损，感觉您是有一个system，是能够及时纠错的，就比如说您是有，如果有100个ideas的话，大概您的这个最后report的那个正确率可能会是多少？然后那个个股的平均的持仓时间你们一般是多长时间？然后您可以就是举一个，比如说您自己做的long short的一个例子，然后可以就是解释一下如何think about the risk, probability, uncertainties.
回答：第一点，我们的hit rate，我们整个公司有18个基金经理。然后每个人的hit rate不一样，高的70，低的，因为这不能完全看hit rate，有时候看odds就是你成功的idea赚得更多，亏损的idea可能亏得更少。我们有些同事的。hit rate可能只有47，48，但表现也很好，就是他odds比较好，有些同事其实不一定他就好，可能odds比较低。Odds很重要，就是你一定要让你赚钱的idea，让他尽量赚更多钱，亏钱的idea及时止损。我们基金过去13年能够有比较优秀表现，主要原因是在不好的idea控制亏损。我们有一个数字，我们平均失败的idea，失败的平均亏损只有12.8%，13%不到，这个数字在整个行业是非常好的一个数字，就是我们搞错了一件事情，只亏了13%，这是我们很优秀的地方，就是我们对错误，我们纠错的非常好，所以说这个hit rate其实，整体来讲，以我的经验，我在看很多人就如果你能做到60%，这行业里就非常好了，就非常好。55就不错了，你的hit rate有55就不错了， 60已经非常好了。
那刚才你讲，让我这个给个例子，这个不是很好讲，因为我觉得有监管的问题。我讲这个容易引起这个不好，所以例子就不讲了，我们下来以后有机会见面，一对一交流可以。这还是公开场合，而且这还有视频，可能还有录像，是吧？不能讲太多，算了，我们以后下来一对一交流。好，谢谢。而且案例没有意义，案例讲过去，我最烦别人给我讲过去，我买什么赚了钱，做什么亏了钱没有意义。咱们讲未来，别谈过去。
提问4：我有两个问题，第一个问题是如果人真的像您说的那么渺小的话，没有办法预测未来的话，为什么这个世界上还有巴菲特，还有这么多成功的价值投资者呢？或者说什么样的品性的人应该选择投机，而什么样的品性的人应该更适合价值投资呢？
回答：你矮子里面有相对高的，巴菲特，就是这些渺小的人类里面相对长得比较高的那个嘛，对不对？这相对的嘛，那巴菲特有多厉害呢？有多厉害？如果一个人你能够持续赚钱，有绝对信息赚钱，有没有把全世钱都赚去了？一个人如果有绝对能力，今天如果god派个天使来做投资，他可以把全世界钱都赚去，全是他的。很显然巴菲特离天使还有很大的差距，还有很大差距，巴菲特作为一个伟大的人。他是个伟大的人，但离天使还有很大很大的差距，很大很大差距。
做投机的人首先第一点就是不顽固的人，顽固的人肯定做不了投机，你们可以去读读那个索罗斯，那个金融炼金术。他其实是他的一个投资日记，你看就是，首先这不是一个顽固的人，顽固的人是做不了投机的，顽固的人可以做投资，看你的性格，要灵活的人。第二点，做投机就是一定要学习能力要非常强，要比做投资的学习能力要更强才行，因为投资你，其实你的可能品种有限，你不用学这么多。做投机的人，项目你要跨项目，要经过很多行业，你要很多行业要学习，很多市场都要学习，你光在一个市场做投机有时很难。一个市场可能是没什么机会。我们又不愿意去熬，我说我们的钱不让我们去熬，说你没有熬的这个资本。巴菲特的幸运是因为不是幸运，只是很聪明，他选择了后来，他把基金关掉，选择了后来做保险公司，保险公司是整个这个我们类似的商业模式里面是最好的商业模式，钱是最长的钱，所以首先巴菲特选择很好的商业模式，所以说这个你能不能做投机，是吧？所以这是性格和能力。
第二看你有什么样的钱。不是说能不能做投机，是你能不能做投资的问题，你有没有给你做投资的钱？做投机是不得已，你没有做投资的命才做投机。但总体来讲不能顽固。如果我知道你心里关心什么，你关心什么就自己的选择，其实也你没得选择，你能有多少投资的选择呢？你们毕业面临的都是投机的职业为主，有多少投资职业给你们的？所以我觉得这个也不要纠结投资还是投机，你就先学会投资，然后做一个优秀投机者，这个能走的路。不要想，不要动不动想来做投资者，不是你们每个都有做投资者的命运的，这个没有的，你不要相信自己命运，我前面给你们下的结论了，你们未来的可能三个职业，是吧？职业方向你没有投资的命的，先想怎么做好投机就好了，即使说以这个为前提，即使你是顽固的人，也要学会灵活一点，我刚才我这句话说人在时间面前的渺小，这句话的本身就是让你灵活的意思。我是借这句话告诉你，不要顽固，不要顽固，不要盲目相信自己的judgment。Judgment这个词，在投机者里面这是一个贬义词。不要做什么judgment，不要做太多judgment，什么这个企业好的这个企业不好，这个企业家好的这个企业家不好，每个企业家都有他两面性。我们不要随便做一个judgment，更不要对一个国家做一个judgment。很多人看好中国，很多人又唱空中国都不太对，不要随便做这种judgment。
提问5：胡老师，我看您书，我请教一个问题，就是书里面提到这个中周期是选股的关键，短周期是权重管理的基础。我想两个请教两个小问题，一个是说这个中周期您主要是指多长的维度？第二个是因为您提到这个严格止损，那股价的表现在您验证中周期判断中占多大的比例？就是说买入以后这个收益的表现，对于您验证自己对中周期的判断，这个占多大的考量因素？
回答：我这个长周期、中周期、短周期的话是一个相对的，这是一个相对的。我们公司我要分成三个T。 T1，T2，T3。我们的研究主要是focus在T2。或者说我们的猜测是focus在T2，我说3个月到18个月，我们看到3到18个月，因为我认为3个月以内的股价是不可预测的，很难预测。3 个月以内股价太难预测了，所以我们一般看3到18个月，因为超过18个月的两年后的事情我觉得也很难去预测，基本面很难预测，3个月内的股价很难预测，所以我一般选择3到18个月时间，所以我们的一般是看一个说我要用盈利来看，我主要看比如今天我看一公司现在是2025年11月份，我一般我会看2026年和2027年的业绩。2028年我一般不会去看了，除非有些公司很特殊的公司，是吧？它2027，2028年不一样的，2028年的我们采用2028年的利润，再把它discount back，是吧？Normally，T2，我们就看2026年，2027年。2025年我不太关心，11月份还在关心2025年的利润，看三个月没有意义，你看2026年，2027年，就我的周期是基于我就往这3到18个月长短。
关于第二个问题。第一，我们是止损不止盈，是吧？周期的判断这样的，周期是滚动看，我看了3到18个月这个周期它是不可能变成一个长周期。有可能，但我不去做这个judgment。我会滚动看，我们公司最强的是总是roll over来看问题，滚动看问题。就说是你一个季度一个季度去滚动去看，三个月三个月的滚动去看，就说我为什么有些股票我们也能拿个十来年的？我就滚动去看，如果它能够继续向上，是吧？整个这个产品周期继续向上没有问题，我就继续持有。止损，是因为从我的止损是从两个角度，不一定是从这个公司的基本面，或者这个单个公司的角度，我有时候从我们的损失承受的程度，就我能够承受多少损失，说我觉得我现在我20%的止损和刚才我那个整个基金是2.5%的止损，个股是20%的止损，我的2.5%的止损是基于我们的承受程度，而不是说到2.5%这个周期就变了，我们的止损并不是说因为这个周期就变了，而说我不能承受了，那我就先退出来，我再重新来进行观察和分析。
至于我的承受能力，所以说这个止损跟承受能力有关系，而不是你的判断有关系。说今天你总共就100块钱，你现在已经亏了70块钱了。不管你判断怎么样，你认为多么好还是多么不好，你都需要止损，你的承受能力在哪？你不能搞成一总共100块钱，亏了120块钱，对吧？你的承受能力在哪里？考虑你的承受能力。我们的止损，不完全是说，是为了，因为我的判断错了，然后我来怎么样？不是。是考虑承受能力，然后你再重新研究。像我们经常止损以后是同样方向，我们要做反方向。那这公司这股票跌了20%，我们止损，然后我们团队重新debating，重新研究我们在我们哪方面出了错，是盈利搞错了还是情绪搞错了？错在哪里？我们认为如果还是一个还可以buy，我们又会买回去，我们会买回去的，可能会，觉得虽然亏了20%，对吧？我们做多亏了20%，我止损以后可能会变成做空，也可能继续做多，不要去锁定这个，不要做这个设定。不知道是不是回答你的问题，因为我没有搞清楚你的这个问题，因为每个人背景不一样，有时候不知道你的出发点在哪里。
追问：因为你刚提到就相当于是就是盈利，就让他继续盈利，然后如果是亏损的，你是基于你的承受能力先止损，然后再重新这个重新的review，是吧？
回答：对的，是先止损再思考，而不是先思考后止损。
提问6：我是一个投机的人，但是我也坚守价值投资，因为，就是我也是在2021年的时候发现股市涨停板，然后大概在用一年的时间里面，我好像打出来逻辑了，然后在今后的两三年里面，其实我一直在追寻着这种路径，因为我会觉得持续拿一个价值可能需要两三年的时间，但是在涨停板里面完全可以分析出来。比亚迪，因为我在2021年的时。我就是疫情来的时候，我前期的时候可能手中40多块钱的时候就有比亚迪，但是在中间疫情的时候，比亚迪它是涨涨跌跌的，但是在涨停板的时候出现了大的变化，但是有很多同学就刚开始刚进入那个涨停板的群里面，大家可能并拿不住的时候，其实涨停板这时候已经跑出来了，涨停板里面是有几天，很明显，然后因为之前在我们的课程全面分析过比亚迪，但是比亚迪就一直拿着，但是与此同时在那一边跑出来了厉害的煤炭股。然后包括后来的算力，所以我并我很想问你就是在我做这种股票的时候这算投机，但是这种投机有没有一些逻辑在你过往的经验中，然后在今年的时候我找来了做计算机的同学，然后我在想是不是我们就不可以通过一些大数据的挖掘背后的一些舆情信息？这个跟你刚刚讲的那个情绪面是不是有很大的关系？所以我现在没有一个很清楚的逻辑点，就是很清楚的链条，但我知道这个涨停板我有感觉可以做出来。是这样子。
回答：No，never try to do this. 这个你又是我说的，我连3个月内的股价都不可预测，你涨停板这一天两天的股价怎么去预测？第一根本是不可能，你给自己出了一个不可能的任务，就我说的你非要跟自己，你可能你的智商150，非要给你搞个180的智商的题，你这个难，太难为自己了，这个题我也回答不了。我从来也不去买一个股票，去追求明天涨停板，跌停板，我没有这个追求的，没有这个追求从来也不会自己去难为自己，没有意义。
第二，我也不认为你可以找到任何一个老师可以回答你这个问题。什么怎么去？关于怎么找到涨停板、跌停板，这个人要么是骗子，是吧？没有这样的事情，这个这种你很难做到的，不要去try这个，他们有的量化做这个。但是他也是基于做了一堆，结果他抓到了，因为他抓了100个，抓到一个涨停板。哈哈，是吧？那可能是不要难为自己，你太难为自己了。
追问：他还有一个问题，就是他说能不能用这个大数据分析的方式去抓住市场的情绪，然后从中来进行投机的这个活动。
回答：哦，那个是另外的门派做的事情了。那个是做，那是做量化的人做的事情，就是根据这数据来分析，是做量化人做的，我们不做量化。那个有可能，maybe有可能，当然那也不是我们这个门派。你们愿意做量化，我觉得可以鼓励你们可以去尝试，虽然我们不做，但我认为至少现在，我们从结果看，很多做量化做得非常好。所以我觉得因为你们其实年轻人更容易，但这个不一定是正确的一个价值观，如果你想出人头地，做量化可能是让你们更快的一个方法。做投资是最慢的，做投机在中间，做量化可能相对快一点，但只是我个人偏见，不一定，做量化也是很难的，但是你们年轻人如果想成功快一点，对吧？可能量化可以尝试。
提问7：我想确认一下，就是。是不是最大的危险就是你想做投资，但是实际又在做投机，想做投机又想做投资。然后如何将投资和投机的这种行为绝对分开？你有什么建议吗？
回答：分不开。首先我倒着回答投资投机行为，这个分不开，就是我前面讲的，要做一个优秀投机者，必须做一个优秀的投资者，也是因为股决定股价的因素，不管我说三层、四层也好，这只是一个大概说说而已，就是你如果这个公司的基本面没有了解，你就去做投机，你这个我都是以股市为前提来讲。基本面，股票基本面不了解，你去做投机，那是无源之水，你要了解公司基本面情况下才能做好投机。做投资投机是分不开的，没有纯粹的投机者，没有纯投机者。然后我们公司每一个同事你都，我们都有很严格的都要做质检，都要做model，是吧？我像我们的这个投资的每个公司，表格上面都必须对公司的商业模式，对公司的管理层，对公司的产品都要有很深入的分析，对公司市场份额，对公司利润率很深刻的分析，没有这些为前提，投机是做不好的。所以没有E谈PE。那没有E的话，你乘什么呢？E乘以PE才等于P嘛，是吧？我们研究价格，今天找投机者，但你首先把E要搞清楚，把E的未来搞清楚，对吧？这个E要搞清楚才行，至少搞清楚个range。所以说分不开，没有纯粹投机者投资者，但是说一定要把投资先做好，才能做好投机。没有投资为基础，做投机是做不好。就举个例，像我们公司业绩表现好的很多是有的时候是PE来的。对，他也是北大的，后来到了哥伦比亚，我去了港大，后来去哥伦比亚，然后原来是在高盛做PE的，在我们这表现很好，就因为他投资的基础很扎实。投资基础很扎实，再来投机，我再给他一点ABC，他就马上就是这个，他就有种醍醐灌顶的感觉，是因为他有投资的基础。如果他没有投资基础，我跟他讲投机ABC，对他讲也是很茫然。投资的基础很重要，没有这个分不开。
提问8：在资产泡沫化的过程中最终能达到的高度可预测，也可能会持续很长时间，在这个过程中怎么通过做空持续盈利？
回答：第一点我不会去预测高度，举个例，就我们现在这个AI泡沫来讲，AI有没有泡沫？可能有泡沫，但是我不会去预测高度，就是一定要走一步看一步，就是很难说。我今天做好一个预测，设定个高度到那就平仓，然后在那就做空。我不会做这种预设，我们都走一步看一步，但是我为什么是要准备穿好雨衣，带好雨伞呢？雨伞这个我就是做空；雨衣，就是你的多头要考虑这种不利的情形，就是要把这种scenario考虑进去，你的做多。你的做空呢？有时候就不一定，雨伞不要现在就打开，我们叫short pipeline，你准备好pipeline，带好雨伞，什么时候做空，不要去预测，等发生了再做空，来得及的，但这个发生了以后要等这个多米诺牌的第一块牌倒下去，这做空的原则。做空跟做多不一样，做多可以用传统话说在左边做多，做多可以带点预测性；做空不要去预测，做空，要在右边做空，你要等第一块牌倒下来才去做空，因为做多和做空的数学是不一样的。
为什么不一样？举个例，一个股票从10块钱涨到100块钱，在10块钱的时候是不确定的，需要预测，但是你10块钱买进去到100块钱得到10倍的回报。如果说你等一切的基本面的水落石出了，在50块钱去做多50块到100块只剩下一倍的回报，说你在10块钱承担的风险做了预测，你是得到了回报的。做空不一样， 100块到跌到10块钱， 100块钱你去做空，你承担了极大的风险，做了很大的预测，到最后确实也很幸运，猜中了100块掉到10块，赚多少？赚90%。但是我们的风格是，风和的风格是我们等尘埃落定，等基本面确定这个泡沫确实不行了，这个股票可能跌到50块钱了，你50块跌到10块钱还有多少回报呢？还有80%的回报。就我得到了更多的确定性，只牺牲了10%的回报。你这个做多呢？为了得到确定性牺牲了9倍的回报，这个是你take风险是有回报的。但是你做空去take这个风险是没有回报的，做空一定要take更少的风险才去做，做多可以take更多的风险，因为总体来讲多数企业家都是希望把公司做好的，所以你做多的时候是有帮手的，企业家是你的帮手。反过来，你做空的时候，企业家是你的对手，你企业家这个行业出了问题，比如房地产出了问题，那这个企业家他可能想努力挽救这个企业，他会想尽各种办法怎么清理他的库存，怎么降低成本，是吧？这个时候企业家是你的对手，所以说说做空要确定性，以房地产举例，一定要等这个确定，你这个人的这个主观能动性根本无法挽救这个房地产市场。哪个企业家，你万科也好还是哪个公司也好，你都没办法挽救自己，这个时候100块跌到50块，我去做空是更靠谱的，我赚后面的80%。就是说不要去做预测，不要去做这种预测，没有意义。
提问9：做投机是止跌不止盈的，不止盈的话，是否是说所有的卖出都是止损？卖出只不过是从阶段高点计算损失？
回答：有的公司是这样，但我们不是这样，就是有的公司，我们的基金是这样计算，我的2.5%是这样计算的，从高点计算。但我的个股不是这样计算的，个股是从成本计算，很多公司是从顶点计算，但我们公司用成本，只要这个股票选对了，我就let it go，它出现回撤，从高点回撤，我股票的回撤，我一般不管它的，我只管基金的回撤，所以我的基金止损和个股止损是不一样的。
提问10：我想请问一下，特别是我刚才听到您说的那个做空的时候，是要进行那个右侧做空嘛？然后他我最近看到那个美国的一个知名的一个大空头的电影的原型，他现在就是强力的做空那个NVDA和那个PLTR那两只股票，这明显我觉得有点类似左侧的意思，您是怎么看待他这个做法以及和您的那个策略的一个区别，谢谢。
回答：第一点这不是我们的风格，虽然他大空头好像做的很成功，我觉得我不认同他的做空的方法，我认为他这个做空方法会死的很惨，投资是关于寿命，是关于怎么样在这职业里生涯里面活的更久，我觉得他那个东西，他那个做法是非常的哗众取宠。那不是一个聪明的做空的方法。所以你看就看他的基金做得不大的，投资者的眼睛是雪亮的，要相信投资者的眼睛，那他基金其实做得不大，他并没有做大。他说他，我说我们不认同，我们不做这种，这不是我们公司的风格。