Sohn 2023 - 基里尔·索科洛夫与斯坦利·德鲁肯米勒的对话
访谈记录
主持人： 今年索恩大会的企业赞助商Tegus为与会者提供了一项有趣的服务——他们将为现场任何听众定制专家电话咨询，详情请访问tegus.com/sohn。接下来我们迎来一场极具价值的访谈。斯坦·德鲁肯米勒是杜肯家族办公室的创始人、CEO兼董事长，是当今最成功、最具传奇色彩的投资者之一，数十年来在各种市场环境下创造了令人叹为观止的投资业绩。他同时也是一位历史学者。今天的访谈将由13D研究与策略公司创始人基里尔·索科洛夫主持。
索科洛夫： 能与您交谈真是莫大的荣幸。去年您告诉我，预计美国经济衰退将在23年下半年或24年初到来，但最近您告诉我已将预测时间提前。您从与之交流的CEO那里听到了大量来自一线的信息——卡车运输业、零售业的困境，信贷收缩问题——您认为市场对”软着陆”的共识极不可能实现，并将”硬着陆”的概率评估为较高。毕竟，在经历了11年史上最大规模的货币刺激、过去一年短期利率上调500个基点、商业地产危机不断发酵（区域银行有33%的资产配置在该领域），以及”万物泡沫”的破裂之后，我们怎么可能实现软着陆呢？请您就此详细阐述。
德鲁肯米勒： 谢谢您，基里尔，很高兴见到您。您方便地略去了一部分结论——我跟您说过，我从事这行45年了，必须靠经济预测谋生，而这是我职业生涯中最难以做出自信预测的时期。原因您刚才也提到了一部分——极端的货币政策及其骤然逆转。但新冠疫情把一切都搅乱了。我在努力判断后疫情时代的经济动能究竟是什么——它是真实的吗？可持续吗？再加上乌克兰战争、中国重新开放，所以我必须声明，我目前的任何判断，信心都不如平时充足。
但有些事情我们是确知的。感谢您的推荐，我读了爱德华·钱塞勒的《时间的价格》。多年来我一直在说，最糟糕的经济后果往往跟随资产泡沫而来。我以前只研究过去百余年的历史，而钱塞勒的著作令人叹服地描述了500年来这一规律的反复呈现——基本上每当利率低于2%，随后都会迎来艰难的经济时期。
就当前形势而言——两年多前我曾公开表示，当时的货币政策是我所见过的相对于经济形势最为鲁莽和极端的。当时通胀率为2.5%，经济蓬勃，疫苗和其他因素都表明我们正迎来或许是我一生中最快速的复苏。所以一年后通胀飙升至9%，我并不感到意外；SPAC疯狂、比特币疯狂、狗狗币疯狂、股市疯狂，我也不感到意外。
但令我感到意外的是，在这一切发生的过程中，鲍威尔领导的美联储仍继续踩油门——每月继续购买1200亿美元的债券，同时利率维持在零。这显然导致了我所描述的一切。随后，意识到可能犯下了美联储历史上最大错误的他们，猛踩刹车——在过去一年内加息500个基点。
我们从历史上知道两件事：第一，最糟糕的经济结果往往跟随轻易人为制造的资产泡沫之后；第二，我这行最大的准则——不要与美联储对抗。所以我眼下正凝视着我所见过、所研究过的最大、范围最广的资产泡沫，它持续了十年或十一年，然后是最后的”压轴戏”——政府在新冠期间花费了5万亿美元，美联储融资了其中60%，随后又大幅加息。面对这一切，再想到自1950年以来软着陆屈指可数，而它们都是在美联储主动而非被动的政策下实现的，要相信这次会软着陆，实在很难。天下没有绝对的事，但就概率而言，软着陆的可能性非常低。
在时机判断上，我的确定性远低于对”是否硬着陆”的判断。但我可以说，我们公司非常重视来自一线的信息。目前情况喜忧参半：房地产（历史上往往领先于整体经济）实际上相当稳健；旅游、餐饮等行业也相当稳健。但其他领域——比如卡车运输，这是我公司经济预测中领先六到八个月的重要指标——极度低迷。零售业传来的消息也不好，当然还有银行业问题。
我们早就知道，鉴于我所描述的一切，必然会有”暗雷”存在。当资金免费时，人们会做蠢事；当资金免费长达11年，人们会做非常蠢的事。所以水面之下开始浮现问题——最近的区域银行危机、Bed Bath & Beyond的倒闭——我估计还会有更多暗雷爆发。区域银行平均有43%的贷款在商业地产，其中约40%是写字楼。我们知道，新冠之后生活方式发生了巨大变化——大辞职潮，以及人们不再去办公室。我们的写字楼空置率实际上已高于2008年。综合所有这些，再加上倒挂的收益率曲线，时机一直指向今年三季度到四季度、乃至明年一季度。但考虑到最近的一线信息和银行业问题，如果一年后事后诸葛亮们发现衰退其实从二季度某时就开始了，我也不会感到惊讶。我不确定，但我靠这个谋生，所以必须有个预测。
索科洛夫： 谢谢。在种种不确定性和预测困难的情况下，“硬着陆”究竟是什么样子，最大的风险在哪里？如何最好地规避？“滞胀派”和”通缩派”谁会胜出？一年前我们讨论过这个问题。我认为，18万亿美元的主权信用处于负收益，利率处于5000年低点，这本身就是极度通缩的极端。另一方面，您多年来一直论证，制造通缩最可靠的方式就是吹起资产泡沫然后让它破裂——我们现在正处于过去百年来第四次超级大泡沫之中。这一切将如何收场？若再来一轮大规模货币刺激，意味着什么？
德鲁肯米勒： 最简单也最诚实的答案是：我不知道。但我可以试着说说。首先，当我谈到”硬着陆”时，我指的是：尽管起点是接近历史高位的利润率，但企业利润可能下滑超过20%——注意是”超过”；失业率可能从目前的3.4%升至5%以上；破产案例大幅增加——而您知道，基里尔，鉴于我们正经历自1880年代以来最具颠覆性的经济时期之一，当前的破产率低得令人咋舌，远远不及2008年的水平。
谈到通胀还是通缩——这真的很难。两年前我对通胀会大幅上升相当有把握。而现在——有趣的是，上周我们开了一次员工会议，我说：“三年后，我可以构建一个通胀率达8%的情景，也可以构建一个通缩的情景。“这答案的区间也太宽了。
最难把握的是货币供应量。我极为尊重的经济学家埃德·海曼指出，我们正在经历史上最快速的货币供应量收缩。但这并不简单，因为几年前货币供应量增长了将近40%。所以如果看货币存量，目前仍然极高。你建起了一座大山，现在只是稍稍下来了一点——是的，货币供应量同比变化约为负6%，但市场上仍然有大量流动性。我记得杰米·戴蒙一年半前说过，市场上有约2.5万亿美元的超额存款和储蓄。我们可能已经消耗了其中一到一万五千亿，但仍有存量。
综合所有因素——鉴于一线信息，鉴于我们已经深入到漫长而多变的政策滞后期，已经超过一年——我猜测，未来六到九个月通胀可能会降至3%到3.5%的区间，然后事情真正变得棘手。因为这时您要我预测美联储会怎么做，而我刚才说过，2021年乃至2022年初美联储的反应让我大为震惊。众所周知，明年是选举年。如果美联储重蹈阿瑟·伯恩斯的覆辙——当通胀降至3%或3.5%时便松手，而没有充足时间让通胀真正持续下行、没有真正降伏通胀这条龙——那么几年后，我可以看到一个滞胀环境，重点在”滞”字上。
或者——这个可能性一直萦绕着我——鉴于这次巨大的资产泡沫，如果它破裂，也许他们根本无法将局面收拾回去。如果说有一件事我认为我与市场共识站在对立面——我想谨慎措辞——那就是这种不断重复的说法：“这与2008年或2007年完全不同。“首先，这么说的人——我记得他们在2007年并没有预测到前方的事，我也不记得有人说当时银行体系有多脆弱。我并不是在预测比2008年更糟的局面——所以我不希望明天的头条写”德鲁肯米勒称将比2008年更糟”——但我认为，如果不对以下可能性保持开放心态，那是幼稚的：银行在贷款损失尚未开始之前就已使自己陷入资产负债表困境。由于负债与资产的期限错配——资产端持有的国债收益率为2%至2.5%，而资金成本已达5%——在经济收缩尚未开始之前，许多银行的资产负债表就已受损。如果再叠加商业地产损失、信用卡损失——那些衰退期通常会发生的事情——再考虑到我们刚刚经历了历史上利率从底部上升最快速的一次，我认为对真正非常糟糕的事情发生的可能性不保持开放心态，是幼稚的。再次声明，这不是我的预测，但作为风险管理者，它必须是我考量矩阵的一部分。
索科洛夫： 当然。那么我们顺着这个思路往下走。在”硬着陆”的情境下，哪些资产类别表现最好？当然，在”漂亮50”时代——随着1972年至1974年泡沫的破裂——所谓的基础工业股表现平平，但一旦美联储在1975年开始降息，它们便大幅飙升。同样，在2000年代初互联网泡沫破裂之后，大宗商品和商品股——尤其是石油——表现稳健，并成为随后十年的领军板块。所以，自然的想法是在硬着陆来临时减少大宗商品敞口，但历史表明这并不总是奏效。您如何评估在这些板块的敞口，以及什么样的事件或市场走势会让您考虑建立很大的仓位？
德鲁肯米勒： 您注意到您直接跳到的那个时期——正是我刚才也提到的——阿瑟·伯恩斯时代，叠加1973年欧佩克的石油涨价400%，以及伯恩斯过早松开刹车。化工、石油等——那真是一段精彩的时期。我认为这次情况不会有太大不同。当然，这将在很大程度上取决于若出现硬着陆，政府和政策制定者的反应。但一般来说，走出衰退后，应该会有不错的大宗商品机会。铜目前的供应紧张程度是我研究过的最高水平。坦白说，在我们接近硬着陆之际，我不敢对铜建立有意义的仓位——只是因为我知道周期性因素在硬着陆开始时会发生什么。但走出衰退之后，考虑到电动汽车的普及以及基础设施支出对铜的需求——我认为很多政府政策在走出衰退后会试图推动基础设施建设——很难想象铜不会是大受益者。问题是我应该什么时候买，以及买多大规模。规模的大小，很大程度上取决于若真的出现硬着陆，政策制定者的反应如何。这并非板上钉钉的事。
另一个有趣的地方是美国住宅建筑行业。住房市场显然因为500个基点的加息而大幅下跌。但与2007年至2008年不同的是，这次进入硬着陆之前，我们实际上面临独栋住宅的结构性短缺。所以如果情况足够糟糕，我实际上可以看到住房——这是您直觉上最后会想到的事情——在走出衰退的过程中成为大受益者。然后在成长股领域——生物科技在过去三到五年里一直是大幅跑输者，但在癌症和其他领域正在发生了不起的事情。《经济学人》上周末有篇文章讲到利用病毒对抗细菌的新型抗病毒药物，这将是一个富有成效的领域。
当然还有人工智能。我希望我历来不是那种追逐潮流的人——我在比特币低点买了一些，但从未对区块链特别热情，我确实在2000年在情绪激动的情况下在顶部买入了科技股（此前我曾卖出）。但我真的认为人工智能非常、非常真实，未来的影响力完全可以媲美互联网。在硬着陆中，它可能是一个绝佳机会，就像2001年至2002年是绝佳机会一样——科技泡沫破裂时，为那些最终受益于互联网的公司创造了很好的买入点。人工智能也可能如此。有趣的是——我们公司目前只能通过持有英伟达和微软来参与人工智能。甚至——这话说出去有点离谱，基里尔——甚至在非常严重的衰退中，英伟达可能都不会下跌。考虑到它的估值倍数，这话有点傻，但如果投资者历史上在衰退期买入必需消费品，为什么不买一家明显将快速增长的公司呢？
我们现在持有黄金和白银。历史上它们在硬着陆中表现不佳，但鉴于货币和财政当局在我看来似乎已经黔驴技穷，鉴于其他国家——尤其是威权政体——已决定不再以美元持有储备，我目前押注，黄金在硬着陆中的历史表现这次不会重演。我可能是错的。别出去买黄金——我可能一两周后就改变主意了。但这只是对一个很难回答的问题的一些思考。我能给出的最重要答案是：保持开放心态，看看当局在未来六到九个月如何反应，因为他们的不同应对可能产生截然不同的结果。
索科洛夫： 对此保持开放心态——鉴于美联储数十年来制造的繁荣-萧条周期、过去十年的免费资金、后新冠的过度刺激，以及现在硬着陆的风险——您认为美联储的独立性是否岌岌可危？这对这一机构是否将是致命一击？
德鲁肯米勒： 您提的问题真的很难，基里尔。我认为美联储的独立性将会保住。我会说，它将面临我50年来所见过的最大风险——所以这并非板上钉钉。如果硬着陆变得非常严重，人们回顾美联储过去五到十年的记录——您已经听到有人大喊加息500个基点、美联储走得太远，而此时失业率还在3.4%，2024年还是选举年。如果事情变得真的很糟，人们审视实际记录——他以40年的反通胀信誉换取了毫无信誉，然后又像一个戒烟者重新抽烟——也许如果我们遭遇硬着陆，人们会说他矫枉过正、再次犯错——美联储的独立性将受到攻击。我希望并相信他们的独立性将得以保存，但这不是一个不合理的问题。
索科洛夫： 关于政府在衰退中会采取什么刺激措施——我们是否可能真的已经看到了信贷周期的终结，没有更多资产负债表可以动用了？
德鲁肯米勒： 这是可能的，但这些人从来不会令我停止惊讶。我认为他们不会不挣扎就放弃。我们进入这个时期时面临的财政挑战，是任何以往我们身处类似情境时都未曾有过的。我记得1979年至1980年里根骑白马而来——当时市盈率只有8倍，价格低迷，资产负债表（尤其是政府的）远没有现在这么糟糕。所以在货币和财政层面没有以往那么大的合理操作空间。令人惊讶的是，我们基本上在经济扩张期就把所有子弹都用光了。但政府总是可以印钱去尝试的。看看日本做了什么——他们什么都试过了，但没有奏效。问题是：我们是否到了那一步？答案是，我希望没有。
索科洛夫： 回到爱德华·钱塞勒——您好心地在一月份邀请斯科特·贝森特来我的牧场，您当时问了一个问题：我们当今的社会是否已经对政府和央行干预成瘾，以至于无法自行走出困境。您问爱德华他认为我们什么时候越过了不归路，他说他认为已经越过了。您怎么看？
德鲁肯米勒： 我永远不会断然说我们已经过了不归路。但我之所以担心我们的财政状况——担心到在12年前出发巡回大学校园，试图向年轻人说明未来面临的局面——是因为人口结构带来的2025年到2035年的前景，以及利息支出可能带来的问题。坦白说，从那以后的这段时间，情况比我所能想象的还要糟。所以我不想像爱德华那样走那么远，但让我这么说吧：我很担忧。神奇的是，美国有一种文化，似乎总能应对挑战、东山再起——也许经历一次硬着陆、一次彻底清洗、一次可怕的衰退，能够带回我们曾经拥有的价值观和文化，我们从另一边走出来。但这是一杯令人生畏的鸡尾酒。
索科洛夫： 谈到如何在这些棘手的市场中驾驭——您已经说了一年，做空非常危险，因为会遭遇残酷的熊市反弹——如果您是一个标准的多空对冲基金，您会如何布局？
德鲁肯米勒： 哦，基里尔，我喜欢集中押注。我喜欢找到”肥球”然后大力挥棒，我也喜欢——当看不到肥球时——站在那里让好球飞过去。两年前，在15个基点的利率、货币供应量增长40%的情况下，那是一个肥球。您的风险/回报是：如果您完全错了，两年期收益率从15个基点降到10个基点。当时我认为如果我是对的，它们会升到200个基点。我承认我没想到一年内会升到500——我没想到美联储有那个胆量。
我现在看不到那样的机会。我对股市也曾非常悲观，我对股市并不乐观，但我们已经走了很长一段路。我害怕当局的行动。所以我对多空对冲基金的建议是：保持低总敞口。保持开放心态，如果我们遭遇硬着陆，将会出现令人难以置信的机会。我不想因为现在损失20%到30%、把心态搞乱，而在那些机会出现时错失它们。我对目前的投资组合感到满意——不是净空头，也不是太多多头，总敞口只有约60%。
有趣的是，如果我预期经济将出现糟糕结果，我一贯的操作手册是持有国债。但现在10年期收益率在3.5%左右，而联邦基金利率在5%，这算不上一个肥球。如果您错了怎么办？如果美联储恐慌了呢？会不会出现通胀性结果？所以那个资产类别现在基本上不在考虑之列。我没有大规模做空美元的仓位——我上周的一次采访可能被稍微误解了——但这是一个对我公司来说会产生影响的仓位。对于多空基金：未来几年将出现令人难以置信的机会。行业内部存在大量分化——只要确保在那些机会出现之前保住资本就好。
索科洛夫： 让我们回到您之前提出的一个观点，深入探讨美国的财政状况。今年第一季度，我们看到了历史第三大赤字，仅次于新冠时期的季度赤字。而在衰退或硬着陆中发生的事情只会让赤字进一步恶化。联邦债务利息支出正在以6000亿美元的年化速度运行。即使在2018年失业率创50年新低时，赤字也从未低于GDP的5%。然后在后新冠繁荣期——您称之为您从未见过的情景——美国政府的赤字超过了一万亿美元。繁荣期经济产生如此糟糕的财政结果，在历史上闻所未闻。关于债务上限有很多讨论，但您多年来的担忧一直是福利支出的不可遏制性。据一些估计，政府未偿还负债的现值高达200万亿美元，而一项国会预算办公室研究显示，到2040年，福利支出加净利息将消耗100%的税收。请详细阐述您在这个问题上的思考，这是您长期以来一直谈论的话题。
德鲁肯米勒： 首先，债务上限之争真的令人沮丧。我希望我们不会出现技术性违约——我认为那将是愚蠢的，那将是一个市场事件，那将是一个问题。但令人惊讶的是：所有来自政府官员和其他人的灾难性预测，以及所有对债务上限的关注。我上周在南加州大学发表演讲时说，所有关于债务上限的讨论，就像坐在圣莫尼卡码头上——一道30英尺的海浪正在涌来，您担心码头会受损——但10英里外是一道200英尺的海啸。现实就是这样。从某种程度上说，让共和党人把债务上限问题拱手送给拜登政府去谈，真是令人沮丧——因为这让他们可以谈论”责任心”。真正的问题不是债务上限——是的，违约将是一个市场事件，不会令人愉快，那将是愚蠢的——但另一件事是对美国资本主义的生死威胁。
您刚才提到2040年——这并不遥远。回想17年前：2006年感觉不像很久以前。那就是2040年。使用国会预算办公室的估算——我认为那对利率的估算是荒谬地低——福利支出加利息支出到2052年，也就是30年后，将超过税收。根据他们的预测，这将是税收的117%，假设利率为4%，我们有11%的赤字。如果您处于那种情况，利率不会是4%。最令人恼火的可能是共和党人在福利问题上的退让——他们可能不得不这样做以保住工作。看，杰西·詹姆斯——你为什么抢银行？因为那里有钱。除了福利支出，哪里都没有钱。我们绝对将在这个国家削减福利支出。说我们不必这样做，是谎言和幻想。问题是我们是现在削减还是以后削减，但如果我们以后削减，利息支出——根据国会预算办公室的预测，已设定为从占GDP的8%上升到27%——将会高得多。
这是一个选择，我认为这并不是一个艰难的选择。他们说：“如果我们在福利上采取措施，对现在的老年人有多糟糕？“那么未来的老年人呢？为什么现在的老年人要得到100%的面包，而未来的老年人一无所有？这毫无道理。在我们解决这个问题之前，它将挤压掉其他一切——政府投资、私人投资——并产生可怕的经济后果。看着这一切发生，真的非常令人沮丧。
索科洛夫： 马克龙正在努力解决法国的养老金问题，这已经是一个相当有警示意义的先例。
德鲁肯米勒： 这相当有趣，我在为南加州大学的演讲准备时学到了一些东西——因为我知道我们的情况很糟糕。经济学家有一个叫做”财政缺口”的概念——那是您今天必须提高税收的金额，以维持您承诺给未来老年人的慷慨待遇。在美国，这是GDP的7.7%。这意味着什么？这意味着如果您想在不动福利的情况下今天解决这个问题，您必须明天早上将税收提高40%并永远维持在那个水平——或者明天早上将支出削减35%并永远维持在那个水平。当然实际上情况更糟，因为这会导致经济下滑、税收减少，等等。令我震惊的是，我们的财政缺口是7.7%，而法国——社会福利的标杆国家——的财政缺口是2.4%，不到我们的三分之一。而他们正在解决这个问题。这实在令人震惊。真正缺乏的是领导力。
索科洛夫： 这显然引出了美元的问题，您之前也提到了。美元可能会下跌25%以恢复均衡，但还有其他因素可能使情况更糟。在俄罗斯外汇储备被冻结之后，外国央行对美国国债的持有量一直在稳步下降——甚至法国自去年3月以来也将其国债持有量减少了25%。美元的武器化正在产生深远影响。现在，您有可能中国继续增长，而美国正处于硬着陆之中。这让我想到您最喜欢的一个主题——储备货币的诅咒。请给我您对美元的展望，以及您所说的储备货币的诅咒是什么意思。
德鲁肯米勒： 我想大多数听众都听说过资源诅咒。如果您的地下有石油或某种珍贵金属，人口不需要非常努力工作，也没有太多创新，所以经济从来不会真正创新、大幅增长或做正确的事情。解释资源诅咒最好的方法，可能是取其反面——那就是以色列。他们没有资源，但他们的表现大幅优于拥有所有资源的中东其他地区。
储备货币是一种难以置信的特权，不幸的是，这种特权——在您拥有它的时候——如果您选择的话，允许您采取非常短视的政策，而不顾长远。它允许您不负责任地行事，因为市场不会制约您——您正在由外部来源提供资金。我们刚才描述的一切，财政上的鲁莽、货币上的鲁莽——没有其他国家能够做到这一点。在拥有它的时候，这很有趣，很美好。但它使您能够不断、不断、不断地挖掘更深的坑，直到后果来临。讽刺的是，您挖得足够深，您就失去了这种特权——然后您只剩下后果。这就是我称之为储备货币诅咒的原因。当英国在特拉斯执政时试图实施财政刺激，市场立即将其叫停，他们立即转向更负责任的政府形式。我们没有这样的制约。2021年和2022年所有的疯狂都在发生，美元实际上在上涨。换任何其他地方，市场早就拒绝了，我们早就把房子整理好了。当您是储备货币时，您可以继续挖自己的坟墓——堆积债务——直到埋入土中。
让我在过去十年中感到不安的是，我所说的试图用通缩来解决债务问题——这当然在1920年代尝试过，结果非常不成功。有了免费的资金，出现了大规模的资源错误配置，当我看到高风险借款人的借贷成本被定价在荒谬的低利率、根本无法反映风险时，我非常担忧。
索科洛夫： 回到您关于没有破产的评论——迟早这必须得到解决。政府最终会支持一切吗？有限度吗？有些会生存，有些不会。您认为这将如何收场？
德鲁肯米勒： 我不知道。这是我们时代的生死攸关的问题。如果我们遭遇硬着陆，我们是否最终将允许创造性破坏和资本主义发挥作用——带来可怕的短期、一到三年的后果？我认为如果我们这样做，我们将有机会。人们将重新投入工作，价值观将回归——即使是Z世代也会认为他们也许应该工作。也许我们可以清除所有这些，让200年来使美国伟大的东西得以复兴。另一方面，我们可以走过去20年或30年来一直走的路——尝试更多货币刺激，更多债务，类似日本所做的——最终陷入永久的低迷。我们应对那场战斗的准备并不如当年那么充分。
我永远不会忘记——因为那是我1982年创立杜肯公司之后不久——沃尔克故意将我们推入衰退。他将利率提高至20%。我们在82年经历了可怕的衰退，失业率大幅上升。但您知道吗？里根在1984年赢得了49个州。我们获得了20到30年的繁荣。我们承受了痛苦，整顿了行为。我永远不会说美国已经走到尽头，我希望看到我们再次尝试那个实验——不是操纵事情。但鉴于我们的政治历史，鉴于分裂，鉴于我们所处的位置，很难想象任何政治人物有勇气这样做。
索科洛夫： 当您说话的时候，我想到了安德鲁·梅隆在30年代初的著名言论：“清算劳动力，清算资本，清除系统中的腐败。“当然，鉴于事态的发展，他因此遭到了谴责。我们有勇气坚持到底吗？
德鲁肯米勒： 他遭到了谴责，我们迎来了大萧条——这将是一个可怕的代价。但同样，我不希望出现大萧条，我希望我们不会追求将我们推入大萧条的政策。有趣的是回顾一下：30年代结束后，美国过得还不错。前方有艰难的选择，我认为我们都必须保持开放心态，观察，看事情如何发展。我们甚至不知道2024年的总统是谁——希望不会是唐纳德·特朗普或乔·拜登。
索科洛夫： 您曾暗示，未来十年很可能成为股市的”失落十年”。我们在处理情境和构建概率，但您显然经历过这样的情况。我们如何保护我们的财富？
德鲁肯米勒： 我说预计市场10年后和现在处于同一水平，并不意味着对投资者来说这将是失落的十年。您在1968年至1982年期间，做多股市、在正确的时间持有正确的股票，可以赚很多钱。正如您之前提到的，您本可以在早期在石油和化工领域发财，然后从1975年到1977年又有一轮巨大的涨势。所以即使未来10年我们持平，也会有机会——我毫不怀疑这一点。人工智能之上将会涌现出各种应用，价值百亿美元的公司将会出现。谁知道呢——在我们过去40到45分钟的黑暗谈话中——人工智能对生产力的影响可能和PC一样深远。我们迄今拥有的很多技术已经流向了社交网络和其他没有提高生产力的领域。在那里有一些希望。
但当我看到市场市盈率20倍，当我看到利润率如此之高，当我看到我刚才指出的财政挑战以及对私人投资的挤压——我很难想象10年后股票会更高。我想这是在回应一个华盛顿的电视节目，大家都说：“但我长期乐观！“我只是不想让人们出去买入并持有，认为未来10年他们将每年获得9%的回报。我以前也错过——他们也许会——但这不是我的预期。
索科洛夫： 您告诉我，在我们大约一周前交谈时，穆罕默德·本·萨勒曼是中东最受民众欢迎的领导人——不是在各国政府中，而是在民众中——我承认这让我感到惊讶。您认为这对中东和整体地缘政治有何意义？
德鲁肯米勒： 我只是认为我们的政府在孤立这个人方面犯了一个严重的错误。他37岁，非常受欢迎——不仅仅是在沙特阿拉伯，而是在中东。他是一个充满活力的领导人。在我看来——这更多是猜测——他正在试图使自己成为中东的霸主。我注意到他迎接了埃及总统到机场，与伊朗达成了协议——他正在中东内部建立这个集团，我认为他可能会成功。他的不满不是那么多针对美国，而是针对拜登政府，如果我们有合适的领导人，我认为这可以修复——在”认为”这个词上请划重点。取决于24年谁当选总统，我认为我们可以把这扳回来。但我认为这是当务之急。这个人将掌权40到50年。显然，无论您对气候变化有何看法，都有一个至少10到15年的能源转型桥接期。我们不希望他与中国同床共枕而不是与我们同床共枕。我认为，鉴于整体地缘政治前景，这是一个灾难。
索科洛夫： 那么，让我们进入一些个人问题来结束今天的对话。尽管家庭财富极为丰厚，您和您的妻子仍然成功地培养了三个非凡的女儿。您是如何做到的？对其他人您有什么建议？这不是一件容易的事——如何在不产生特权感和失去奋斗动力的情况下，将财富传递给下一代？
德鲁肯米勒： 我靠的是难以置信的运气。我与我深爱的人结婚——我知道她非常聪明、有着良好的价值观，但我根本不知道她会是一位多么出色的母亲。我一直告诉年轻人，在养育子女方面：忘记所谓的”质量时间”，重要的是”数量时间”。与孩子在一起的所有时间都是质量时间。有趣的是，在如何对待孩子方面，我和妻子有着非常不同的看法——她不经常说不，而我认为她疯了。但在家庭事务上，她是老板。您是对的——我们最终培养出了三个非常快乐、超有成就、脚踏实地的孩子。她放弃了工作，把在家培养孩子当作她的工作，为此付出了极大的努力，与他们度过了那么多时间。我尽量用我能用的时间陪着他们。我认为与其对他们说教，他们只是观察了我们的行为和价值观，最终成为了出色的孩子。但我会说我在其中大约只有3%的功劳，菲奥娜贡献了97%。其中有很多运气。但如果您只有在最不快乐的孩子快乐时才快乐，那么我非常、非常幸运。
索科洛夫： 我们这行的人往往非常专注和有驱动力，但我不会说他们中的许多人是快乐的。但您是一个快乐的人——您拥有这种平衡的生活，您是美国最伟大的慈善家之一，您有一位深爱着您、脚踏实地的妻子，三个可爱的、都成功的女儿——然而您取得了这种惊人的投资业绩。您是怎么做到的？
德鲁肯米勒： 我不知道，基里尔——我只是非常幸运。我活出了美国梦。我的岳母说我是个白痴学者，我同意她的看法。我不知道为什么我恰好擅长复利增长资金。我热爱这个行业——我喜欢这样的智力刺激：世界上每一个事件都会改变某处某个证券的价格，而我试图解开这个谜题。所以如果它每周运作60到70个小时，而您热爱您的工作，那么光是这些时间就很多了。我们有点反社交，所以我们不花很多时间出去吃饭、参加社交活动之类的，这样就有时间与家人在一起，进行休闲活动。慈善是一种极大的快乐源泉。我认为这是一种特权，我们有钱去做它——我不认为这是我们应该被感谢的事情。我喜欢感谢被资助者，因为他们给了我们资助他们的喜悦。他们才是真正的行善者，在外面改变世界。鉴于我所过的生活——活出了美国梦——如果我不快乐，那才奇怪。我只是过着一种极其幸运的生活。
索科洛夫： 听到这些真是太美好了，斯坦。最后一个问题——您的慈善活动显然涉及许多不同的领域。您对什么最感到兴奋，在那个领域最有趣的是什么？
德鲁肯米勒： 嗯，您知道，有几件事。我很幸运在90年代初认识了杰夫·加拿大，他基本上是我所说的”地方很重要”论点的奠基人——后来拉吉·切蒂用统计数据证明了这一点——如果您能改变一个街区，您就能清除美国那些孩子没有机会实现美国梦的口袋。由于哈莱姆儿童区的成功，以及我们现在有了一位出色的年轻领导人——而杰夫退休后实际上重新回来工作，帮助在全国推广这一模式——通过蓝色子午线伙伴，新的资助者对”地方很重要”这一领域产生了巨大的新兴趣。乔治·弗洛伊德事件加上新冠，让人们对弱势街区的困境更加关注。所以这是我极为兴奋的事情——采用哈莱姆儿童区的模式，在其他面临挑战的城市找到领导者，并改变它们。经济流动性。
另一个是癌症。我在纪念斯隆-凯特琳癌症中心的董事会待了我想大约27年或28年。头10年或15年，我们用化疗毒害病人，希望它在杀死病人之前先杀死癌症。然后大约14年前，他们有点破解了——突变、个性化医疗。不只是一种肺癌，而是有数百种。免疫疗法——他们基本上破解了密码。癌症疗法正在这样发展，如果您想象一条S曲线——我们就在这里，处于拐点。我们在2014年资助的肺癌中心：五年生存率为14%。现在是58%。这大致反映了整个癌症领域正在发生的变化。
我希望在神经科学和神经病学方面也能取得类似的结果——尽管这还没有发生。我们在那里资助了大量基础研究，但没有取得我们在癌症方面的成果。我希望我们落后10到15年。我确实认为大脑将成为最后的前沿。您只有通过失败才能获得成功，我们一次又一次地发现哪些方法行不通——但我相当确定他们最终会找到答案。
最后一件事是环境——这对我们来说是一个大类别。有很多钱正在流入气候和其他领域。在那里，我只想说：我对那种自上而下、指令控制的模式感到非常失望。为什么我们不实施碳税，忘记所有这些政府干预，让市场来处理它——这是一大失望。但这就是我们的三个大类别：经济流动性（显然深受教育影响）、健康、以及环境。
索科洛夫： 这真是非常鼓舞人心，斯坦。您为那么多人继续所做的事情是多么美好。我非常感谢您进行了这次对话。
德鲁肯米勒： 嗯，我想今天就到这里了。非常感谢您，基里尔——见到您总是很高兴。我喜欢和您交谈，但您的问题有点太难了。这让它更有趣，不过。非常感谢——祝您今天愉快。
索科洛夫： 您也是——谢谢！